燕翔系方正证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事
核心结论
本文简要回顾了2008年金融危机以来A股市场的行情反转与中级反弹。以Wind全A指数为基准，我们认为A股市场共出现过5次反转行情与6次中级反弹行情，包括：
2009年上半年（反转行情）、2010年7月至11月上旬（中级反弹）、2012年年初至3月中旬（中级反弹）、2012年12月至2013年2月（中级反弹）、2014年7月至10月（反转行情）、2015年9月至12月（中级反弹）、2016年1月底至4月中（反转行情）、2019年1月至4月（反转行情）、2022年4月底至7月上旬（中级反弹）、2024年2月至3月（中级反弹）、2024年9月至10月（反转行情）。
近期A股市场波动加大，但短期波动并未改变市场长期向好的趋势，宏观经济向新向优、企业盈利回升向上、股票估值底部区域、股东回报显著增强以及制度改革持续推进五大积极因素决定了中国资本市场配置价值将持续凸显。
当前A股市场超跌特征明显，市场随时可能出现反弹反转行情。A股市场“日历效应”集中体现在2月和11月上涨概率很高（参见图表2），因此即使从纯统计角度看，未来几个月持有股票资产也有明显更高的胜率。
若从短期反弹方向来看，过往研究普遍发现“反转效应”显著，前期跌幅越大的股票组合在反弹中涨幅往往也越大，超跌是反弹最大动力，短期反弹建议关注科创板、创业板等短期跌幅较大板块方向。
风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。
报告正文
1 A股反转与反弹回顾
2008年金融危机以来，以Wind全A指数为基准，我们认为A股市场共出现过5次反转行情与6次中级反弹行情（参见图表1）。这里所谓“行情反转”是指行情上涨后一年内没有再次创新低，而所谓“中级反弹”是指Wind全A指数上涨在20%及以上且一年时间内又再次大幅下跌。
2009年上半年（反转行情）
A股市场在经历了2008年单边大幅下跌后，2009年在“四万亿”投资计划、“十大产业振兴规划”等财政政策和货币政策刺激下，中国股市再度爆发。这波行情属于较为典型的股市行情领先经济复苏，“天量信贷”是当时引导投资者预期的重要变量。指数从2009年开年至7月末一直持续上涨，仅2月下半月受海外市场影响有所回调，Wind全A指数在7个月中最大涨幅超100%，是名副其实的单边牛市行情。
2010年7月至11月上旬（中级反弹）
2010年从年初开始各项政策便开始收紧，连续政策收紧中股票市场从4月中旬开始出现大幅调整，至7月初Wind全A指数最大回撤约26%。7月以后市场大幅反弹上涨，这波上涨行情的主要逻辑是大宗商品价格持续大涨，引发了市场对于经济重新上行以及制造业产能投资周期（也常被称为“朱格拉周期”）的憧憬。本质上来说，这波中级反弹属于经济上行期中的行情第二波主升浪，类似的情况还有2017年下半年、2021年下半年，区别是后两次行情比较平滑，没有出现前期大跌。
2012年年初至3月中旬（中级反弹）
在经历了2011年持续单边下跌后，2012年年初Ａ股一改前一年颓势，元旦后调整两个交易日便进入一轮持续上涨行情，2012年一季度Wind全A指数最大涨幅约18.5%。这波行情特征是“经济下行周期中政策转向引发的中级反弹”，2011年11月30日央行宣布下调人民币存款准备金率0.5个百分点，这是存款准备金率近3年来首次下调（上一次降准是在2008年12月25日），预示着货币政策持续收紧的基调开始彻底转向。2012年2月18日，央行宣布下调存款准备金率0.5个百分点，这是2009年以后第二次降准。
2012年12月至2013年2月（中级反弹）
上证综指2012年12月4日盘中最低探至1949点随即开始反攻，12月A股市场反转向上大爆发。2012年12月的上涨行情在A股历史上非常著名，虽然在5月到11月间连续下跌，但由于12月的大幅上涨，2012年全年上证综指收益率还是上涨的，以至于后面市场一想到年底行情往往就能想到2012年12月。我们把这段行情定义为“中级反弹”，因为后面2013年全年以及2014年上半年市场仍无显著起色。但需要注意的是，2012年12月初的低点如果从Wind全A指数角度看，非但是2012年的低点，更是此后长期行情的低点。
2014年7月至10月（反转行情）
2014年中国股票市场一系列制度性改革接连推出，5月9日晚，国务院印发《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》。 7月11日，证监会表示取消除借壳上市以外重大资产重组行政审批。从8月31日晚到9月2日晚，新华社连续播发8篇股评文章，认为Ａ股走势乐观，是中国经济和改革的真实呈现和强大助力。其发文数量、发文频率和专题策划，历史罕见，对于提振股市信心起到重要作用。此外，在“定向降准”以外，国家又部署了一系列措施来“降低社会融资成本”，货币政策整体宽松程度越来越大。本轮反转行情主要动力在政策驱动。
2015年9月至12月（中级反弹）
2015年股市异常波动发生后，一系列利好政策先后出台。2015年7月5日，汇金公告称在二级市场买入ETF，并将继续买入。7月8日央行宣布将向证金公司提供多渠道流动性支持。8月23日，国务院发布《基本养老保险基金投资管理办法》，明确养老基金投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于养老基金资产净值的30%，关于养老金入市的政策传闻终于落地。紧接着8月25日晚，央行时隔两个月后再次宣布“双降”。从9月中旬到12月底，市场迎来大反弹，创业板指最大涨幅超60%。
2016年1月底至4月中（反转行情）
2016年1月两次熔断大跌后，市场迎来了反转行情，此后持续上涨至2018年初。行情反转的动力是政策红利释放以及基本面开始好转。一方面，供给侧结构性改革在2016年正式开始，1月27日，中央财经领导小组第十二次会议召开，研究供给侧结构性改革方案。另一方面，2016年世界主要国家央行开启新一轮货币宽松，中国人民银行2月29日宣布，自3月1日起，普遍下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，以保持金融体系流动性合理充裕，引导货币信贷平稳适度增长，为供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。
2019年1月至4月（反转行情）
在经历了2018年的大幅调整后，A股市场在2019年初再次迎来反转行情。2019年的春季躁动行情来得很早且猛烈，1月份刚进入2019年市场便彻底扭转2018年的颓势。本轮反转行情由政策和基本面双向驱动。2018年12月中美双方同意停止加征新的关税。2019年开年没几天1月4日央行便全面降准1%。1月14日，国家外汇管理局经国务院批准，将合格境外机构投资者（QFII）总额度由1500亿美元增加至3000亿美元。股市行情在一系列的政策利好下不断前行，对市场行情起到进一步推动的是1月份社融数据大超预期，预示着“宽信用”开启，市场做多的热情被完全点燃。
2022年4月底至7月上旬（中级反弹）
2022年在4月底前后，有关部门出台了一系列利好经济和市场的政策，包括：4月21日，证监会召开全国社保基金和部分大型银行保险机构主要负责人座谈会；4月22日，央行、银保监会、证监会、国家外汇管理局纷纷传达学习贯彻国务院金融委专题会议精神，维护市场稳定、维护经济稳定。股票市场在4月27日探低后大幅回升，并开启了2022年全年最强的一轮中级反弹行情。4月29日，中央政治局会议强调要加大宏观政策调节力度，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响，重磅会议后市场信心开始提振。5月下旬起，全国各地开始积极复工复产，一系列稳投资政策举措密集出台，行情持续回升。
2024年2月至3月（中级反弹）
本轮中级反弹行情属于市场超跌状态下政策利好引发。从2023年11月下旬至2024年2月初，Wind全A指数在2个月时间里跌幅超20%，尤其是1月底2月初几个交易日内，指数大幅快速下跌。2024年1月28日，证监会进一步加强融券业务监管，全面暂停限售股出借。2月18日至19日，春节过后证监会召开系列座谈会，就加强资本市场监管、防范化解风险、推动资本市场高质量发展广泛听取各方面意见建议。3月15日，证监会集中发布四项政策文件，突出“强本强基”和“严监严管”。
2024年9月至10月（反转行情）
“924”行情开启了最近一轮市场反转行情。2024年9月24日，国新办就金融支持经济高质量发展有关情况举行新闻发布会。中国人民银行、国家金融监管总局、中国证监会超十项重磅政策集中宣布，包括降准、降息、降存量房贷利率以及首付比例，创设新的货币政策工具支持资本市场，对六家大型商业银行增加核心一级资本，适当放宽金融资产投资公司股权投资金额和比例限制，支持其他符合条件的保险机构设立私募证券投资基金，印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》《研究制定关于促进并购重组的六条措施》等。
2 当下市场形势与方向
近期A股市场波动加大，但短期波动并未改变市场长期向好的趋势，宏观经济向新向优、企业盈利回升向上、股票估值底部区域、股东回报显著增强以及制度改革持续推进五大积极因素决定了中国资本市场配置价值将持续凸显。
一是宏观经济向新向优。今年前三季度国内生产总值同比增长4.6%，整体运行平稳，符合全年经济增长目标。更为突出的亮点是，今年以来新动能保持快速增长，经济向新向优的发展特征更加鲜明。根据统计局初步测算，今年前三季度，以高端制造、数智经济、现代服务等为代表的新动能对经济增长的贡献率继续保持在40%以上，是拉动经济增长的重要引擎。中国经济具有强大的韧性和增长潜力，新质生产力加速培育、经济结构持续优化升级，都为资本市场提供了坚实的宏观基本盘。
二是企业盈利回升向上。截至2026年10月31日，沪深两市绝大多数上市公司披露了2026年三季报，73%的上市公司实现盈利。前三季度，沪深两市上市公司实现营业收入56.6万亿元，净利润5.1万亿元，同比分别增长5.8%、8.5%，规模及增速均创2022年以来新高。前三季度，科创板上市公司净利润增长474.6%，创业板上市公司净利润增长22.7%，以人工智能、机器人、创新药为代表的新质生产力上市公司业绩高速增长。往后看，随着名义经济增速持续回升，我们预计上市公司盈利有望延续上行趋势。
三是股票估值底部区域。当前A股市场主要宽基指数的估值水平，无论从绝对数值还是历史分位来看，均已经回落至合理区间，部分指数甚至降至历史低位。截至10月30日，沪深300指数市净率1.3倍、位于2010年以来19%历史分位数；Wind全A指数市净率1.6倍、位于2010年以来24%历史分位数。成长板块经历前期调整后估值更是降至了历史低位。整体而言，经过前期调整之后，当前A股整体估值已经进入合理甚至偏低区间，成为市场有力支撑。
四是股东回报显著增强。分红回购是公司治理、回报投资者的重要方式，对于上市公司、股票市场乃至投资者都具有十分重要的意义。随着资本市场投融资改革不断推进，近年来上市公司整体盈利能力和分红意愿持续提升，一批龙头企业正在实施和计划大额回购计划。证监会主席吴清在2026金融街论坛年会上透露，上市公司年内分红回购规模达到2.1万亿元，是同期IPO融资和再融资的2.7倍。投资者获得感的显著提升，将有助于增强市场内在稳定性。
五是制度改革持续推进。证监会主席吴清在2026金融街论坛年会上表示将进一步健全投资和融资相协调的资本市场功能，具体包括四个方面：一是全力维护资本市场安全稳定；二是持续深化资本市场包容性改革；三是大力培育规范健康的市场生态；四是有序扩大市场高水平对外开放。制度红利的持续释放，将不断增强中国股市的吸引力与配置价值，进一步夯实市场信心、改善资金结构，为股市长期向好提供坚实制度保障。
当前A股市场超跌特征明显，市场随时可能出现反弹反转行情。A股市场“日历效应”集中体现在2月和11月上涨概率很高（参见图表2），因此即使从纯统计角度看，未来几个月持有股票资产也有明显更高的胜率。若从短期反弹方向来看，过往研究普遍发现“反转效应”显著，前期跌幅越大的股票组合在反弹中涨幅往往也越大，超跌是反弹最大动力，短期反弹建议关注科创板、创业板等短期跌幅较大板块方向。
