郭磊系广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事
内容
第一，AI技术革命：供给曲线连续，需求曲线“潮汐”式。算力芯片、数据中心、电力设施等领域的资本开支一旦启动，就会形成较长的建设周期。技术迭代推动单位算力成本下降，资本投入推动算力供给持续增加，供给能力具有较强的惯性，不会因为短期需求波动而立即收缩。
但需求端具有非连续性。从历史规律来看，一轮技术革命所带来的产业需求并非均匀释放，而是受到技术迭代、应用突破、商业化条件等因素综合影响。尤其是企业端需求，从技术尝鲜到规模化部署，需要经历ROI验证，存在明显的时间差。
所以历史上商业模式的出现往往是“潮汐”式的，比如互联网时代先后出现的即时通信、搜索、电商、网游、Saas、本地生活等需求端形态，它们各自的商业成熟过程横跨了数十年时间。
对于当前的AI产业链来说，比较成熟的商业模式主要是编程（Coding），后续可能进一步形成的商业模式还有很多，比如AI内容生产、智能体、智能体手机、AI for Science、具身智能等，但目前成熟度尚且不够。理论上还会有很多目前想象不到的新商业模式，它们有待于萌芽。
供给是连续的、需求是“潮汐”态的，两者错位可能带来供求关系的周期性调整和产业链的周期性波动。当需求集中爆发时，供给跟不上，形成算力紧缺、价格上涨和资本开支加速；但当供给持续释放，而需求进入等待期，就可能出现算力利用率下降、资本回报率下行、资本开支预期修正。等下一轮需求叙事到来，需求又会打开对于供给的想象空间，但供给逻辑和阶段性的产业重心可能会有不同。
这意味着AI产业的长期成长性，不等于供求关系的坦途。在7月12日报告《非线性征途：上一轮康波的三段演进和数轮波折》、7月26日报告《再看“非线性征途”：全球科技资产调整复盘》中，我们复盘第五轮技术革命，一个结论是每六七年均会有一轮供求关系再平衡。
因此，如我们曾经指出的，“单纯做多长波主线并非是完整的穿越周期方案。长波上行期减轻了beta的方向风险，但无法分散beta的路径风险” （《共识与稀缺：2026年中期大类资产展望》）。我们需要适度提升资产的广谱性。科技资产受康波周期影响、消费资产受库兹涅茨周期影响、周期资产受库存周期和政策短周期影响，适度分散化有利于应对我们对单一周期认知的不确定性。
第二，全球资产转向“财报验证驱动的科技重定价”，宏观驱动分母，财报验证分子。美联储偏鹰暂停、ECB按兵不动，英特尔等个股现金流与净利指引不及预期带来“蝴蝶效应”，纳指领跌，日韩周五补跌，而美元美债齐涨。法债风险溢价收敛后，欧股反弹。油价“溢价粘性”与黄金下破4000美元形成镜像。国内股债同弱而人民币升至6.65，“高分红-高成长”呈跷跷板，宏观估值赔率优势凸显，集中度降至历史四成分位，银行、石油石化、食品饮料领涨。
一是美股先扬后抑，后半周财报开启“报表验证”， Alphabet、英特尔因资本开支吞噬现金流相继承压，VIX相对平稳，抛压集中于科技。美股医疗、公用、材料领涨、宽度均值上方扩张（+0.56σ）。日韩周五随美股补跌，欧股法债冲击消化后反弹。
全周来看，我们编制的大类资产轮动指数小幅回落至125次附近（上周126次）。MSCI新兴市场以-0.28%略跑输发达市场的-0.22%。美股三大指齐跌，纳指、标普、道指录得-2.00%、-0.57%、-0.85%，其中，标普最为韧性、而纳指10月累跌超5%，为2025年3月以来最差单月。标普500市场宽度（中位数成分股距52周高点跌幅-指数距52周高点跌幅）在均值上方延续扩张，当前处于滚动三年的+0.56倍标准差（上周为+0.15倍）。标普500恐贪指数周均来看小幅升至7.83，但周五单日再度跌破−50，前半周情绪修复并不稳固。波动率与标普韧性呼应，美股VIX指数总体回落至17.20%（上周19.45%），VVIX指数回落至106.43%，周五大跌当日VIX仅小幅抬升，指向抛售高度集中于科技，并非系统性risk-off。
结构上，（1）费城半导体指数（SOX）周跌0.84%，跌幅较上周（-3.21%）连续第二周收窄，但周内先扬后抑，周五单日重挫7.2%。分子端扰动已由“叙事定价”转入“报表现金流验证”，英特尔周五跌28.58%，Q4营收指引150–160亿低于预期。上周CDS市场“金丝雀信号”与三季度财报担忧形成AI资本开支回报重估的承接[1]。（2）利率敏感板块罗素2000指数（小盘股）上涨1.3%，美股科技七姐妹指数（原TAMAMA）周跌3.18%。特斯拉以7.41%为领涨，GOOGLE、META以-12.61%、-4.30%领跌，其中周四GOOGLE财报引发单日-12.64%。（3）标普医疗（3.1%）、公共（2.0%）、材料（2.0%）领涨，标普通信（-8.5%）、科技巨头（-3.2%）承压，防御与实物资产占优的格局延续。（4）中概股跌幅收窄，KWEB ETF周跌1.7%（上周−5.2%）。与美股同步，AI依赖度更高的日韩市场同样先扬后抑。韩国KOSPI综合指数周涨3.25%；日经225周涨0.95%，但两者周五分别跌3.48%、2.12%。ECB按兵不动之下，欧股在经历上周法债冲击后普遍反弹，富时100周涨0.37%、STOXX600周涨1.36%、DAX周涨2.53%。
二是偏鹰议息落地、偏强美元以及AI抛压引发的流动性扰动之下，黄金跌幅走扩，下破4000关口，油价“溢价粘性”与之形成镜像，铜价震荡，国内黑色低位徘徊。布油期货活跃合约周涨0.79%收于117.64美元/桶，周五伊朗革命卫队确认单日4艘油轮爆炸起火、10月31日袭击持续且方式升级，供应担忧重新升温。隐含波动率自60%回落至58.5%，市场对油价双向波动预期降温，但绝对水平仍处高位。美联储中性偏鹰暂停叠加AI科技股业绩利空引发风险资产普跌带来的流动性扰动，伦敦金现周跌2.49%收于3913.25美元/盎司附近；伦敦银现周跌7.05%至50.10美元/盎司，金银比上涨至78.1。
技术视角下，黄金隐波明显抬升至26.15%（上周24.34%），削弱部分资金入场节奏。交投指标相对强弱指数（RSI）显著回落，COMEX 黄金6日RSI收于18.83，深度落入超卖区间。伦敦金分时段数据显示，欧美盘抛压集中，亚盘相对震荡，跨时区一致性有所下降。沪金全周下跌1.07%，伦金、纽金全周分别下跌2.49%、下跌2.84%。最新国内沪金溢价倒算黄金购买力至6.7938，金价隐含汇率贬值预期，沪金因人民币贬值预期对冲而相对抗跌。
资金面上，黄金ETF资金行为内外分化。国内黄金ETF净流出5.1433亿元（上周为净流出23.5929亿元）。全球黄金ETF SPDR持有全周基本收平。2026年开年至今，现货黄金YTD至-9.16%，白银YTD至-30.41%。
铜价冲高回踩、外弱内微涨。伦铜LME3个月期货下降1.17%至14130美元/吨，纽约期铜活跃合约跌0.39%，而南华沪铜指数涨0.22%。本周三大压制因素共振：一则铜关税预期降温，此前“铜流向美国”的套利溢价基本出清，COMEX-LME溢价回落至零轴附近；二是美联储“鹰派暂停”+12月加息定价边际升温，叠加AI叙事二次降温引发科技股抛售、市场对数据中心用铜需求预期下修；三是库存端错配边际缓和。但总体而言，铜价“紧而不缺”的矿端叙事托底仍在。国内黑色整体偏弱，拖累由成材转向原料端。螺纹产量连续第三周回升，去库由低产量而非需求驱动。螺纹钢期货周跌0.60%，南华综合指数周跌0.99%，南华工业指数周跌0.72%。
三是全球债市围绕央行政策框架再定价，美债收益率曲线牛陡，10年美债下行6BP至4.94%、30年下行2BP至5.31%，法债风险溢价因穆迪维持评级而边际收敛，美元围绕102震荡，日元在BOJ首认通胀达标后小幅贬值，人民币延续温和升值至6.65附近。彭博全球债券指数（LEGATRUU Index）周涨0.3%。
截至10月31日，CME Fed Watch预计12月加息概率为70.7%，美国三季度GDP与9月PCE数据公布后该值约为74.9%，与公布前基本持平。美债利率本周整体下行，短端更敏感于鹰派投票、中性表态，下行幅度大于长端，收益率曲线牛陡走势。2年期美债下行13BP至4.56%，10年下行6BP至4.94%，30年下行2BP至5.31%。10年期TIPS实际收益率下行6BP至2.6%。美债MOVE指数本周整体回落，收于100.2，较上周的103.31有所下降；月度来看，10月末指数低于9月末的110.45，美债波动预期缓和。美元指数在102附近震荡，收于101.97，周涨0.21%。三季度经济数据显示欧元区经济保持韧性，同时欧洲央行维持政策利率不变，欧洲债市整体震荡回落。德国10Y与上周基本持平。法国方面，穆迪上周五（10月23日）意外维持法国Aa3评级，而此前市场预期降级，法债风险溢价周内边际收敛，10Y自5.14%高位回落至4.9%附近，法德利差边际收敛。
超长债方面，欧、英、法、意分别下行0.9BP、3.5BP、7.5BP、7.9BP，德国上行2BP。日债跟随美债收益率回落，10Y JGB利率回落至2.76%；30Y利率为3.83%，与上周基本持平。BOJ首次官方确认“通胀达标”[2]，市场定价12月日央行加息至1.5%概率推高至约80%，决议后美元兑日元一度下探至157.12。但最终美元兑日元收于157.58，周涨0.47%。
而加息预期下，日元趋势性买盘与部分避险配置增加，上周（10月20日至10月27日）JPYUSD非商业投机头寸“净多头从6.99万上升至10.16万”（过去两周净多头分别增加1.97万张、增加3.17万张）。日元波动率至8.4%，套息性价比（美日利差/日元隐波）处于0.32水平，全球套息交易活动指数处于290一线。“日元升、欧元贬”组合之下，借欧元做套息比借日元的性价比边际上升。人民币汇率延续温和升值，周五升至6.65附近。USDCNH周跌0.24%至6.653，USDCNY周跌0.23%至6.656。
四是内外AI叙事面临三季报“现金流与净利”的重定价，全A放量调整，股债同弱但不同因，“高分红-高成长”呈跷跷板，融资买入占比明显回落，宏观估值偏离度转至赔率优势明显时段（-0.06σ），宽度广泛回升，集中度降至历史偏低位，银行、石油石化、食品饮料领涨，通信、电子、计算机承压。万得全A周跌5.85%，而10年国债利率震荡上行1.00BP至1.650%，股债同步走弱。
MSCI中国（美元）周跌0.44%。恒指周涨0.87%，恒科周跌3.01%，中概股代表纳斯达克中国金龙周下跌1.38%。
本周改造版中国巴菲特指标——“全A估值偏离度”进入性价比区间，赔率优势明显。伴随着10月31日A股三季报法定披露截止日的到来，最后一批公司在10月30日晚间集中披露完毕，至此万得全A P/E收于19.71倍，“万得全A P/E-名义GDP增速”偏离度降至-0.06σ，历史+2倍标准差为估值约束的极致位。2024年“924”稳增长时段的9月15-23日，指标基本上处于-0.30~-0.27倍标准差，事后来看就是低点。
总量上，（1）日均成交额小幅抬升至1.60万亿元，周环比上行1.52%。（2）融资买入占比降至7.79%。（3）全A市场宽度继续回升。截至10月30日，全A市场宽度（中位数成分股距52周高点跌幅-指数距52周高点跌幅）升至滚动三年-0.002倍标准差（上周为-0.06倍）；指数成分股中各成分股超越股票自身240日均线的占比为8.06%（上周为12.03%）。（4）全A集中度继续下降，历史分位降至四成。截至10月30日，A股成交额前5%的个股成交额占全部A股比下降至40.13%（上周为41.96%），历史分位数为38.6%。（5）全A轮动速度下降，我们编制的申万二级行业轮动速度提示行业排名变动频次至5101（上周5130次）。（6）全A波动率有所上升，股债波动差基本不变，滚动1月的实际波动率(HV)上升至19.5%（上周为17.9%）。股债年化波动率比值降至32.47倍（上周为32.63倍）。
结构上，（1）宽基全面走弱、价值相对抗跌。大盘价值（+4.06%）领涨，中证500、中证1000、中证2000分别回调8.05%、8.51%、8.39%，上证50、沪深300回调0.56%、2.92%；国证价值涨1.83%、成长回调7.16%。（2）风格上红利占优。中证红利上涨3.6%，中信金融上涨1.3%，成长、周期、消费（均为中信风格口径）分别回调10.8%、4.0%、0.4%；申万TMT回调0.4%，贵金属回调7.3%。TMT与红利成交占比差由+1.14σ降至+0.55σ，红利关注度上升。（3）双创继续承压，宽度持续改善。创业板指回调10.08%、科创50回调13.73%；科创50市场宽度升至0.76倍标准差（上周为0.64倍）；创业板指市场宽度升至1.13倍标准差（上周为1.02倍）。（4）行业上，银行周涨5.0%领涨，石油石化（3.5%）、食品饮料（3.3%）随后；通信（-14.8%）、电子（-13.8%）、计算机（-10.9%）领跌。（5）概念层面，5日、20日收益双正的板块为2个（占比0.51%），较前周6.84%回落。其中，证金持股（2.8%/4.0%），芬太尼（0.5%/0.2%）趋势占优；高压氧舱（2.4%/-4.6%）、中韩自贸区（0.9%/-5.5%）呈“5日领涨、20日仍负”形态。
第三，海外方面，一是10月FOMC维持政策利率3.75%-4.0%不变，Cook和Hammack两票反对；我们理解这是一次暂停而非转向：美联储暂停理由是观察9月加息的效果，声明保留了“确保”通胀及时回到2%的表述，12月加息仍是基准情形。二是美国三季度实际GDP环比折年增长3.4%，私人国内最终需求增速升至4.9%，AI相关投资和消费共同推动。三是三季度美国ECI（Employment Cost Index）环比增长0.8%，同比3.4%，持平前值，工资增速稳定降低美联储连续加息的必要性。
一是10月FOMC维持政策利率3.75%—4.0%不变，Cook和Hammack两票反对、主张加息25bp；我们理解这是一次暂停而非转向：美联储暂停的理由是观察9月加息的效果，声明保留了“确保”通胀及时回到2%的表述，12月加息仍是基准情形。参见报告《如何看美联储10月议息会议的增量信息》。
FOMC声明较9月16日声明有三处变化：（1）政策行动由“上调”改为“维持”，票型由12比0变为10比2；（2）经济活动由“稳健”（solid）上调为“强劲”（strong）；（3）删去“今天的政策行动将支持通胀更及时回到2%”（timelier），改为“更多信息的积累将帮助委员会确定适当的政策立场，以确保通胀及时回到2%”（accumulation of more information、timely）。生产率与资本投资、就业、通胀评估三句与9月一致，保留“委员会将实现价格稳定”的承诺。
沃什本次表态中性略鹰，他认为本次暂停是为了评估9月加息的效果，不是加息周期的结束。（1）沃什重申2%是唯一目标、没有软目标，并承认短期通胀预期已经上升、价格稳定尚未实现；（2）沃什称委员会对当前利率是否合适没有确定结论，但表明了行动的准备与意愿；（3）把收紧金融条件定为政策落地的主要途径，近期的收紧“并不让我们不安”，而整体条件还不能称为紧；（4）沃什判断经济强劲、就业良好，利率对AI投资同样有效，继续收紧的代价可控。偏中性的一面是，沃什认为“货币药方”已开始起作用。与9月相比，美联储货币政策节奏由“立即行动”变为“先积累信息”，但并不作承诺。
此外，沃什宣布会议机制改革，意味着利率决策次数从2027年起减少。从2027年秋季起，每年仍开8次会议，但2027年其中1次只讨论货币政策策略，不对利率投票、不发布声明，利率决策会议由8次降为7次；2028年进一步调整为2次策略会议、6次利率决策会议。各工作组的成果预计要到“下一个政策阶段”才会影响决策。这项改革不改变12月的决策节奏；中期看，决策间隔拉长叠加前瞻指引缺位，单次决策覆盖的信息量和意外程度上升，期限溢价可能结构性抬升。此外，沃什提到11月16日生产率与就业工作组将举行公开听证会，讨论AI对就业的近期、中期和长期影响，以及它会让价格稳定更难还是更容易实现。
二是美国三季度实际GDP环比折年增长3.4%，私人国内最终需求增速升至4.9%，AI相关投资和消费共同推动。参见报告《如何理解美国三季度GDP》。
总量上，私人国内最终需求增长4.9%，较此前四个季度2.9%的均值明显加速；国内最终需求增长5.0%。库存拉动GDP 1.6个百分点，为六个季度来首次正贡献；进口增长19.7%，净出口拖累3.3个百分点。核心PCE价格环比折年2.5%，高于预期，主要因为7、8月数据上修。
居民消费和企业设备投资是美国短期增长的两大主要带动。个人消费支出增3.8%，拉动GDP 2.52个百分点，主要贡献由商品转向服务；非住宅固定投资增12.7%，拉动1.78个百分点，AI硬件投资为主要背景。库存和政府支出合计拉动GDP 2.51个百分点，但两者都带有一次性属性，四季度大概率消退。净出口是本季唯一的拖累项，拖累GDP 3.32个百分点。与二季度不同，这次的拖累主要来自AI资本品进口，这一特征大概率在四季度延续。
三季度个人名义可支配收入增速由4.8%放缓至4.4%，而同期通胀回落更明显，PCE价格增速由5.0%降至2.1%，对应个人实际可支配收入因此由-0.2%回升至2.3%。这是同期消费偏强的原因之一。不过，9月以来能源价格重新上涨，这将对居民实际收入带来拖累。逻辑上四季度消费将更多依赖储蓄率继续下行，而储蓄率已降至2022年10月以来最低。美国股市10月以来整体调整，财富效应也会有所下降。
物价压力没有实质性缓解。三季度居民消费价格读数温和，但这是能源季均回落带来的暂时现象；把企业投资和政府采购也算进来，美国国内买方支付的价格仍涨3%以上，且月度通胀已重新加速。具体来看：（1）PCE价格指数（居民消费价格）涨2.1%，低于核心PCE的2.5%，原因是7-8月能源价格偏低拉低了季度均值，不代表通胀压力缓解，四季度PCE价格指数大概率重新高于核心；（2）GDP价格指数涨2.3%，低于国内购买者价格指数的3.0%，说明部分通胀从进口输入；（3）剔除食品和能源后，国内购买者价格指数涨3.3%，高于核心PCE的2.5%，多出的部分来自企业投资和政府采购，主要是AI硬件和建筑成本涨价，尚未直接进入美联储盯住的PCE；（4）9月核心PCE环比0.32%，已连续三个月加快，但截尾均值PCE仍低，涨价集中在少数分项，尚未全面扩散。
三是三季度美国ECI（Employment Cost Index）环比增长0.8%，同比3.4%，持平于前值，工资增速稳定不构成通胀压力，降低美联储连续加息的必要性。
具体来看，三季度工资环比增长0.7%（二季度0.9%），福利增长0.9%；私人部门总薪酬和工资均增长0.8%，福利增长0.9%。同比口径，工资由2025年12月的3.4%降至3.1%，福利由3.4%升至3.9%。私人部门总薪酬同比3.3%，较2025年底的3.4%几乎没有放缓。
第一，ECI解释了平均时薪（AHE）放缓与劳动力市场稳定之间的矛盾。私人服务业AHE（average hourly earnings）今年明显放缓，曾引发劳动力市场潜在转弱的担忧。ECI用固定的职业和行业权重衡量薪酬，不受就业结构变化影响。对比来看，服务业AHE放缓主要来自就业结构向低薪岗位偏移，而不是工资率下降；前几年AHE快于ECI工资，是因为就业向高薪岗位转移，这一差距今年已经收敛。叠加福利加速，服务业ECI总薪酬同比自去年底以来稳定在3.4%。
第二，行业间工资分化，约一半行业继续放缓。零售业工资季度环比由1.1%降至0.7%，与商品需求强劲不匹配；批发和运输业加速，季度环比分别由0.1%升至0.8%、由0.7%升至1.1%。建筑业工资同比由6月的3.5%降至3.0%，与数据中心投资高增长形成反差；公用事业同比4.2%、季度环比1.3%，明显加速。受AI应用影响的行业中，信息业同比由2.9%升至3.3%；教育业同比由4.3%降至3.6%、季度环比仅0.3%，可能同时反映AI竞争和政府对教育经费的压力。休闲酒店业同比2.2%，为各行业最低。
第四，高频模型提示“量价平稳”，价仍略先行，项目落地进入开工存在一定时滞，实际增速企稳源自内需低基数与出口景气韧性，但10月同比增速低于9月，关注11-12月走出“徘徊区”的可能性。经统计局公布值调整后，预计10月实际GDP、名义GDP为4.47%、6.42%（9月为4.68%、6.78%）。2026年1-10月实际GDP累计同比4.58%。
预计10月工增为5.1%。多数开工率仍环比下降，但因基数压力减轻，同比陆续回升，比如汽车全钢胎、半钢胎开工、沥青开工、焦化开工、地炼开工同比均上行；PTA开工同比连续回踩。出口方面，美西航线运价上行 2.1%，美东航线运价小幅下行 1.0%，走势分化。北方国际集装箱运价指数(TCI)周环比 0.7%（上周为 1.8%）。港口集装箱吞吐量环比转降（-3.0%），但同比回升至 +7.7%。10月25-30日，TRV中国对美集装箱发船数量日均同比继续扩张（同比 26.5%→33.9%）。SHtoLA世界集装箱指数环比转跌（-6.2%），同比继续回落。
预计10月社零同比0.94%，服务业生产指数为4.46%，两者基数均继续走低。30城新房销售面积环比回升、同比降幅继续收窄。10月前四周，全国乘用车市场日均零售3.3、5.8、4.7、5.1万辆，同比去年10月同期维持降26%左右。地铁客运量同比收敛、百城拥堵指数同比降幅继续收窄。历史数据显示，油价与作为名义值的社零呈正相关性。
预计10月CPI环比-0.01%，同比降至0.72%。10月CPI翘尾回落（0.3%→0.1%）。10月最后一周，猪价继续温和回踩、油价高位徘徊（环比+0.79%），布伦特升至117.6美元/桶一线。食品与交通合计新涨价为-0.09%，其余准核心CPI环比参考季节性。
预计10月PPI环比处于0.19%附近，同比再度升至5.10%。10月PPI基数亦小幅走高、翘尾回落（0.4%→0.3%）。本周油价小幅走高、水泥持平前值（9月以来已上涨12.2%）；焦煤企稳，动力煤转跌，铜铝化工继续回踩；螺纹钢下跌1.2%。生意社BPI指数高位震荡，环比0.18%，利用BPI建模提示10月PPI同比至4.77%，较9月有所回落。
第五，DR001中枢小幅升高，但流动性仍相对宽松；央行宣布11月初政策利率“换锚”，隔夜逆回购利率为1.25%；10月政府债融资同比多增，社融存量增速可能小幅升高0.1pct至7.2%，M1增速可能继续处于3.0%-3.5%。
本周货币市场利率中枢小幅抬升，狭义流动性整体仍偏松。周一（10月26日）为税期截止日，缴税带来的流动性扰动达到峰值，DR001也达到10月中下旬以来的高点1.29%，此后税期扰动逐步过去，央行保持温和的净投放，DR001未再进一步升高，在后续几天稳定在1.27%-1.29%区间窄幅波动；DR007走势相近。后续需关注的是信用风险个案的演变，本周后半段信用带动利率同步上行。
10月30日央行宣布对公开市场操作做三项调整：（1）隔夜逆回购操作常态化（每日操作），利率为1.25%，7天逆回购在税期、月末等时点启用；（2）7天逆回购招标方式改为固定数量、利率招标，隔夜逆回购为固定利率、数量指标；（3）原在7天期逆回购操作利率基础上加减点的其他工具，包括临时正/逆回购、境外央行类机构回购工具等，均调整为在隔夜逆回购操作利率基础上加减点，加减点幅度不变。我们理解这些调整意味着政策利率换锚正式落地，1.25%的隔夜逆回购利率将成为新的政策利率。由于此前DR001中枢已降至1.25%-1.30%，10年和30年国债利率都有不同程度降幅，已经提前定价了换锚，所以靴子最终落定，其影响应该有限。
10月社融存量增速可能小幅升高0.1pct至7.2%。其中居民部门融资可能仍会偏弱，30大中城市商品房成交面积同比仍处于负值区间，企业部门融资可能也难有显著变化，10月BCI企业融资环境指数环比变化有限，PMI环比下降，在实现全年增长目标难度较小的背景下，地方政府可能会更倾向于将重大项目开工施工后置至2027年一季度，相关投融资需求改善幅度可能有限；政府部门融资相对有确定性的改善，去年10月政府债融资基数较低，今年10月又处于一轮广义财政加速落地期，从高频数据看今年10月政府债融资同比会明显多增。受广义财政加速影响，叠加高贸易顺差带来的跨境资金贡献，M1增速可能还会有一定支撑，居民风偏收缩、微观主体融资需求偏低可能削弱其向上弹性，M1增速可能依然处于3%-3.5%区间。
第六，本周基建水泥环比上涨1.35%，主要是大型交通、水利、改扩建工程稳步施工，而同比回落5.06%。本周8000亿元新型政策性金融工具正式宣布投放完毕，和去年5000亿元时间基本同步。民间投资及民间资本参与项目、重点产业领域项目（人工智能、数字经济、绿色低碳、生物医药、低空经济、消费等）的占比均显著超于去年同期；但较9月占比有明显下降。10月9日中共中央、国务院《关于新质生产力发展的意见》强调“严禁借发展新质生产力之名违规滥用政策，对一哄而上、盲目投资等造成重大损失的严肃追究责任”。
据百年建筑网，本周全国水泥市场整体呈现环比微升、同比大幅下滑的格局，全国水泥出库量231.23万吨，环比上升2.3%，同比下降18.2%，其中基建直供量150万吨，环比小幅上涨1.35%，同比回落5.06%。各区域供需、价格走势分化显著，基建、房建、民用三大需求端表现差异明显，叠加错峰生产、区域管控、价格调整等因素，市场整体复苏力度偏弱。
财政方面，[3]截至10月28日，2026年新型政策性金融工具全部完成投放，共计8000亿元。其中，国开新型政策性金融工具、进银新型政策性金融工具、农发新型政策性金融工具分别投放3650亿元、1200亿元、3150亿元。从民间投资及民间资本参与项目来看，国开、农发、进出口银行分别占比35.1%、21.0%、近40%，与去年的27.4%、10.4%、超30%相比均显著提升。从重点产业领域来看，国开、农发、进出口银行分别占比49.0%、约六成、近50%，与去年相比亦明显提升。
第七，10月下旬以来，苏州、西安等城市陆续发布商品住房销售制度改革实施细则，标志着今年8月28日启动的全国性商品住房销售制度改革在地方层面加速落地。至10月30日全国已有15个城市配套细则出台，覆盖了全部一线城市及多个热点二线城市。各地细则框架上与全国保持一致，将预售门槛抬升至“主体结构封顶”并优先实施现房销售制度。具体细节上，一是不同城市对“封顶”的具体要求有所不同；二是“新老划段”同时，对在途项目的过渡期有所不同，长沙等对特定存量盘活项目过渡期延至2028年底；三是对现房销售定金上限要求不同，北京为总房价的1%，上海、深圳等为3%，大部分城市为5%。同时部分城市在制度上进行了创新，例如南京允许“现房带押销售”[4]。
10月下旬以来，苏州[5]、合肥[6]、成都[7]、长沙[8]、西安[9]、济南[10]等城市接连发布商品住房销售制度改革实施细则，标志着今年8月28日启动的全国性商品住房销售制度改革正加速落地地方执行端。截至10月30日，全国已有15个城市出台配套细则，覆盖北上广深全部一线城市及多个二线城市。
各地细则的核心框架与全国保持一致，将预售门槛统一抬升至“主体结构封顶”，并优先实施现房销售。具体对封顶标准的要求有所不同，如济南等城市还要求“项目参加各方责任主体应出具相应的《主体结构分部工程验收记录》”；成都等城市仅要求“单体预售楼栋顶层顶板浇筑完成”。
各城市均采用“新老划段”的方式逐步过渡，但是对在途项目设置的过渡期不同，大部分城市过渡期为至2027年底；长沙、杭州[11]等对特定存量盘活项目的过渡期可延至2028年底，比如“因低效用地盘活、城市更新等需要收储重新出让或重新签订出让合同的商品住房项目”[12]。
不同城市对现房销售定金上限的规定不同，比如北京设定的上限最低，定金要求为不得超过总房价的1%[13]；上海[14]、深圳[15]等将上限设置为3%；广州[16]、杭州、济南、西安等大多数城市则将上限设置为5%。
第八，本周生意社BPI指数高位持稳。截至10月30日，生意社BPI指数录得1102点，较10月23日读数回升0.2%。美伊外交进展仍未转化为地缘实质缓和，能源、化工板块周环比分别上涨0.9%、0.2%。有色板块周环比回升0.4%，涨幅前二的商品分别为仲钨酸铵、白钨精矿。本周VLCC运价指数持稳。内盘大宗商品涨跌互现，焦煤、玻璃价格领涨，水泥价格指数高位持稳。新兴制造业价格承压运行为主，碳酸锂、六氟磷酸锂、多晶硅、稀土价格走弱，DXI指数（存储芯片）偏强运行。
截至10月30日，生意社BPI指数录得1102点，较10月23日读数回升0.2%。美伊外交进展仍未实质性缓和，能源、化工板块周环比分别录得0.9%、0.2%，铜矿供给扰动频发，有色板块周环比0.4%。据生意社价格监测，2026年第43周(10.26-10.30)大宗商品价格涨跌榜中能源板块环比上升的商品共6种，涨幅前3的商品分别为柴油(3.63%)、燃料油380CST(2.71%)、液化天然气(2.30%)。化工板块环比上升的商品共49种，其中涨幅5%以上的商品共10种，占该板块被监测商品数的3.1%；涨幅前3的商品分别为丙烯(9.09%)、甲酸(8.70%)、丙烯酰胺(8.01%)。
有色板块环比上升的商品共12种，其中涨幅5%以上的商品共3种，占该板块被监测商品数的10.3%；涨幅前3的商品分别为仲钨酸铵(12.23%)、白钨精矿(11.88%)、黑钨精矿(11.85%)。
本周波斯湾船舶通航与过驳效率改善，VLCC运价指数持稳。截至10月28日-10月31日，集运欧线期货、Fearnleys VLCC日租金分别录得2648点、220000美元/天，周环比录得8.9%、0.0%。
内盘大宗商品涨跌互现，焦煤、玻璃期货领涨，水泥价格指数高位持稳。截至10月30日，环渤海动力煤现货、螺纹、焦煤、玻璃期货价周环比分别录得-1.9%、-1.6%、3.0%、0.6%。截至10月30日，中国水泥价格指数录得102.53点，周环比回升0.01%。
新兴制造业价格承压运行为主，碳酸锂、六氟磷酸锂、多晶硅、稀土价格走弱，DXI指数（存储芯片）偏强运行。截至10月30日，碳酸锂期货价录得93140元/吨，周环比-3.5%；稀土价格指数、多晶硅期货价、六氟磷酸锂价格周环比分别录得-0.9%、-6.5%、-5.4%；存储芯片价格DXI指数周环比0.3%。
食品价格方面，截至10月30日，农业部猪肉平均批发价录得15.29元/千克，周环比-3.4%。28种重点监测蔬菜平均批发价周环比-2.2%，6种重点监测水果平均批发价周环比-0.3%，鸡蛋期货价周环比-0.1%。
非食品项方面，清华大学ICPI总指数10月30日录得99.54点，周环比-0.22%（前值0.4%）。其中居住、交通通信、医疗保健分项回暖，其余分项价格小幅回落。
第九，中共二十届五中全会在京举行，审议通过《中共中央关于持之以恒推进全面从严治党若干重大问题的决定》，全会决定，中国共产党第二十一次全国代表大会于2027年下半年在北京召开；证监会召开党委（扩大）会议，要求“全力稳市场稳预期”、“持续提升资本市场韧性和信心”。
中国共产党第二十届中央委员会第五次全体会议，于2026年10月26日至29日在北京举行。全会听取和讨论了习近平受中央政治局委托所作的工作报告，审议通过了《中共中央关于持之以恒推进全面从严治党若干重大问题的决定》。全会强调，要做好岁末年初各项工作。坚持稳中求进工作总基调，完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，用好用足宏观政策，深入挖掘内需潜力，进一步深化改革开放，推动经济持续向新向优向好发展，确保完成今年经济社会发展主要目标任务，实现“十五五”良好开局。统筹发展和安全，加强普惠性、基础性、兜底性民生建设，做好安全生产、防灾减灾救灾、食品药品安全和社会稳定工作。巩固拓展树立和践行正确政绩观学习教育成果，结合换届抓好新任职领导班子成员特别是“一把手”的政绩观培训，教育引导他们自觉坚持立党为公、为民造福、科学决策、真抓实干，努力为人民出政绩、以实干出政绩。全会决定，中国共产党第二十一次全国代表大会于2027年下半年在北京召开。全会认为，党的二十一大是我们党在基本实现社会主义现代化的关键时期、向第二个百年奋斗目标进军新征程上召开的一次十分重要的代表大会，是党和国家政治生活中的一件大事。全党要团结带领全国各族人民万众一心、勠力进取，为基本实现社会主义现代化而共同奋斗，不断开创以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业新局面，以实际行动迎接党的二十一大胜利召开[17]。
10月30日，中国证监会党委书记、主席吴清主持召开党委（扩大）会议，认真传达学习习近平总书记重要讲话和党的二十届五中全会精神，研究部署贯彻落实举措。会议要求，深入学习贯彻全会精神是当前和今后一个时期的重大政治任务，证监会系统要认真组织开展宣讲解读，分层分类做好全覆盖培训，持续在解决突出问题上下功夫，推动学习宣传贯彻迅速掀起热潮，形成浓厚氛围。同时，充分发挥全面从严治党的政治引领和政治保障作用，牢固树立大局意识、系统观念，全力稳市场稳预期，深化投融资综合改革，完善全链条监管体系，持续提升资本市场韧性和信心，确保“十五五”开局之年资本市场各项任务圆满完成[18]。
第十，Anthropic正式向美国证券交易委员会（SEC）提交IPO申请，目标估值高达2万亿美元；OpenAI发布新模型GPT-6.1 Terra，将标准API价格较上一代下调50%；谷歌推出新一代世界模型Genie 4，定位“可实时操控、可听、可推理的动态模拟世界”；DeepSeek发布全新Agent架构。
根据北京时间10月26日晚间Anthropic发布的S-1文件，Anthropic正式向美国证券交易委员会（SEC）提交首次公开募股（IPO）申请，股票代码为“ANT”。Anthropic将拥有A类、F类、E类、T类和N类股票。据《华尔街日报》报道，Anthropic计划于11月16日当周进行IPO。Anthropic目标估值高达2万亿美元，若成功落地，将成为有史以来规模最大的IPO。申报文件显示，Anthropic上半年营收163亿美元，去年同期为12亿美元；上半年总运营费用为169.8亿美元；上半年净亏损807亿美元。公司警告投资者，未来可能无法实现或维持盈利。Anthropic在IPO文件中表示，随着公司持续扩建算力及基础设施，资本开支预计将大幅增长，未来一段时期经营及投资活动净现金流出将维持高位，即使财务表现改善，现金流出也可能继续增加[19]。
OpenAI发布新模型GPT-6.1 Terra，将标准API价格较上一代下调50%。OpenAI称，GPT-6.1 Terra主攻视觉理解和计算机操作，能够处理填写网页表单、编辑视频、读取技术图纸等任务。在Agents' Last Exam专业任务评测中，该模型在中等推理强度下较GPT-5.6 Terra提高15个百分点，单项任务成本降至约三分之一；在Terminal-Bench 4.0编程评测中，其最高推理强度得分为50.3%，高于前代的21.5%。价格是此次发布的重点。GPT-6.1 Terra的标准API输入价格为每百万token 1美元，输出价格为5美元，缓存输入为0.05美元。相较GPT-6 Astra，其输入、输出token单价均为十分之一；相较GPT-5.6 Terra，标准价格则下降50%[20]。
美东时间10月27日，Google DeepMind正式揭晓新一代世界模型Genie 4，目前已向受邀测试者开放。与单纯追求视频生成质量的路径不同，Genie 4的定位是“可实时操控、可听、可推理的动态模拟世界”。它原生支持音频生成，能根据场景实时输出环境音、音乐乃至角色对话。之所以能实现这种极其丝滑的生成体验，很重要的技术更新在于，此次谷歌在Genie 4上采用了一种“生成与推理分离、多模型实时协同”的混合架构。在此架构下，Genie 4本身更接近一个世界生成引擎，谷歌旗下另一大模型系列Gemini家族则作为“外挂的认知与控制系统”，在实时循环中为Genie 4注入现实感、逻辑和任务执行能力[21]。
10 月 31 日晚， DeepSeek Harness 团队在官方公众号发表技术文章《 Super-agent 设计探索：迈向更自主的 Agent 系统》。 DeepSeek 表示，模型能力提升催生了新的应用形态，个人助手（ Personal Agent ）开始集中涌现。它们直接接入日常的消息、日程、邮件与工作平台，持续观察信息流并协助处理事务。这种持续在线、事件驱动的工作模式并不局限于个人场景，个人助手只是其中一类应用；在软件开发等商业场景中，它同样很有价值。 DeepSeek 把这种 Agent 形态及其系统架构称为 Super-agent ，文章提到，目前，基于这套思路构建的内部 Super-agent 实例已经在持续运行，日常参与问题复现与修复、代码审查响应与 DeepSeek Harness 自身的迭代。当团队成员在群聊中反馈软件问题时，即使没有人主动 @AI ，它也能识别潜在缺陷，在后台尝试复现问题、寻找修复方案[22]。
报告作者，欢迎探讨：
一、宏观框架（郭磊） guolei@gf.com.cn
二、资产表现（陈礼清）chenliqing@gf.com.cn
三、海外宏观（陈嘉荔）chenjiali@gf.com.cn
四、经济高频模拟（陈礼清）chenliqing@gf.com.cn
五、货币流动性（钟林楠）zhonglinnan@gf.com.cn
六、财政和投资（吴棋滢）wuqiying@gf.com.cn
七、中观环境（王丹）wangdan@gf.com.cn
八、通胀环境（贺骁束）hexiaoshu@gf.com.cn
九、政策与改革（文永恒）wenyongheng@gf.com.cn
十、科技领域（文永恒）wenyongheng@gf.com.cn
风险提示：高频预测模型构建基于历史数据，可能在未来有较大经济冲击或者市场改变时并没有很强的样本外超额效果；中东地缘政治局势升级、美联储加息概率上升超预期风险、国内地产压力短期超预期等。
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