张明系中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长、中国首席经济学家论坛理事

注：本文为笔者在中国宏观经济论坛（CMF）宏观经济热点问题研讨会（第125期）暨《中国地方政府债券蓝皮书（2026》发布会上的发言实录，转载请务必注明出处。点击以下超链接，可阅读笔者团队的其他相关文章。

在此背景下，如何尽快把内需提升起来，是当前宏观政策的一大挑战。我从宏观金融角度谈三个问题：地方债与内需不足的关系，存量债务如何化解，以及增量层面的财税体制改革与投融资改革。

一、地方债问题影响内需增长

房地产和地方债两大系统性风险各自的问题及其相互交织，是造成当前中国内需不足的重要原因。这也凸显出进一步解决地方债问题的必要性。

1、影响基建投资

如果地方政府债务高企，主要资金用于付息、还本和“三保”，可用于基础设施投资的资金量肯定就变少了。今年基础设施投资增速明显前高后低，一季度超过10%，二三季度明显下降，现在已转为负增长。

2、土地出让金收缩加剧收支矛盾

房地产问题和地方债问题存在密切的互动。今年“8·28”房地产新政之后，房地产预售制告一段落，这无疑会影响未来一段时间的土地出让金收入。如果土地出让金进一步下降，会再度加剧地方收入与支出之间的难题，下一阶段无论房地产投资还是基建投资都会受影响。

3、应收账款清欠进展有限

地方债问题与企业应收账款问题高度相关。地方政府不仅欠民营企业账款，也欠央企、地方国企和平台公司账款。地方债问题没有根本性解决，彻底解决应收账款就很困难，地方政府只能“左口袋掏右口袋”：相关监管强化后，有限的资金优先用来偿还民营企业账款，对地方国企和平台的拖欠就可能更加严重。应收账款是企业的收入端，会影响居民收入，也会影响企业投资，居民收入下降又会影响消费，因此这一问题实际上会同时拖累消费和投资。

4、影响营商环境

如果地方债问题没有得到妥善解决，可能影响地方营商环境。最近几年出现的一些不合规的做法，其核心在于地方政府财政收支困难、地方政府债务高企。这类损害营商环境的做法如果依然存在，会影响企业未来的生产经营以及下一轮投资计划。

二、存量化解：梳理经营性债务，化债应更具逆周期性

1、化债已取得重要进展

在财政部统计口径内的隐债化解和地方融资平台转型方面，这几年取得了重要进展。“6+4+2”新一轮债务置换计划不断得到落实，确实帮助地方政府降低了存量债务负担，地方政府总体举债成本有所下降、举债期限有所拉长。然而与此同时，仍有一定规模的准地方政府债务尚未得到根本性解决。

2、厘清真假经营性债务

以城投经营性债务为例，其中仍有一部分不是真正的经营性债务，而是地方政府为提供公共产品、进行基础设施投资，通过平台公司举借的债务；虽未计入隐债，地方政府与这些债务之间依然存在千丝万缕的联系。由于这部分债务本身就不是经营性债务，想用经营性手段化解相当困难。

建议对这类债务进行新一轮审计，把真正的经营性债务与为提供公共产品而举借的债务区分开来。对于因提供公共产品而形成的债务，可先由地方政府、平台公司和金融机构协商进行一定程度的债务重组。地方金融机构在考虑中长期可持续增长的前提下，适当容忍存量债务利息下调、期限拉长，以保证本金安全。在通过重组降低债务成本之后，再针对这类债务开展新一轮置换。剩下的如果确实是经营性债务，且收益率还可观，完全可以通过市场化手段解决。

3、发展中化债

化债是动态过程，不能仅仅降低分子，还要想办法提高分母，更多通过经济增长消化债务。全球历史上很多次化债，没有几次是靠债务人通过真金白银还钱实现的，而是靠增长降低债务、靠增长使债务期限不断拉长、靠资产增值抵销债务。因此要注意的是，刚性化债可能影响经济增长，最终因分母增长受限而使债务负担居高不下。债务监管应更多呈现逆周期色彩：在国内需求不足、经济增长面临下行压力时，对债务监管可采取动态微调，等到经济复苏、内需增强后再采取更严格的监管，这与宏观审慎监管的逆周期性质是一脉相承的。

4、以增量改革防范道德风险

中央政府强调地方政府应自主化债，一个重要考量还是防范地方政府道德风险。因此，要真正彻底解决地方政府债务，需要同时进行存量改革和增量改革，只有在通过增量改革切实防范道德风险之后，才能在存量化债上投入更多资源。

三、增量改革：从财权事权再平衡、政绩考核指标调整到项目分类融资

1、治本之策在于中央与地方的财权事权再平衡

未来治本之策在于中央地方政府的财权和事权再平衡，要么中央政府更多下放财权，要么中央政府更多上收事权。考虑到未来劳动力流动加速、人的流动变动不居，部分围绕人的支出事权能否上移，或者与“投资于人”相关的事权能否上移，是值得考虑的方向。

2、改变地方政府行为逻辑，关键是调整地方官员绩效评价机制

要改变地方政府的行为逻辑，最重要的是调整地方政府官员的绩效评价机制。随着高质量发展导向不断强化、正确政绩观主题教育推进，调整上述机制可谓顺势而为。一方面要改变唯增长论、唯GDP论，另一方面也要避免考评机制过于复杂、方方面面都涵盖、让地方官员抓不到主要矛盾的局面。应设置几个重要而清晰的模块，并明确先后、轻重次序，形成统一的指挥棒。新增债务可以成为重要的考核指标，不能只看债务总量，还要看债务投向、债务效益和债务的社会影响。债务指标可以与GDP增速指标联动考核。

3、按项目属性匹配融资来源，推进地方政府投融资改革

要对地方政府的投资项目作更加清晰地划分，不同性质的项目匹配不同的融资渠道，才能从根本上避免地方债重复发生。纯公益项目是纯粹提供公共产品，自身收益低、综合效益强，既不宜用市场化手段融资，也不宜通过专项债融资，最好由中央财政发行国债来融资，而且这类项目要尽量不让地方配套资金。半公益半市场化项目可通过政策性银行或新型政策性金融工具融资。新型政策性金融工具介于政策性银行与商业银行之间，更适合部分偏市场化的项目。完全市场化的项目，才既可以通过商业银行融资，也可以通过项目发债、PPP融资，只有这类项目才是市场化融资和PPP最重要的舞台。

上述纯公益性和半公益半市场化项目，民营企业可以参与项目建设，但作为纯粹的投资方参与比较困难。对于完全市场化的项目，民营企业除参与建设之外，也可以作为投资方参与。

只有对地方未来的基建项目分类施策，特别是在融资端找到可以精准匹配的资金，才能从增量意义上避免地方债再度攀升，从根子上解决问题。