熊园、穆仁文、朱慧、薛舒宁、戴琨、杜树楷、夏睿珊（熊园系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
核心结论：国庆假期、大事不少，总体有喜有忧、喜大于忧，包括：中美俄三国最高层可能11月深圳APEC会晤，美联储10月加息概率大降，韩国9月出口大超预期；购房贴息带动地产销售改善，远距离消费好于近距离，人民日报连发10文聚焦“新机遇新空间新动能”；全球股市分化，选举带动巴西股市大涨等。
1.全球政治：中美俄三国最高层会晤可期；美伊谈判仍处僵局；美国中期选举聚焦参议院，众议院特朗普大概率失守。
2.美国经济：9月非农就业大幅降温，8月PCE通胀超预期回落。
3.全球经济：9月全球制造业PMI显著回升、中国PMI重回扩张；韩国9月出口大超预期。
4.全球央行：美欧日10月连续加息概率均降温；中国央行强调 “加大逆周期调节力度”，货币宽松还是大方向、降准降息仍可期。
5.假期消费：远距离出行温和增长，近距离人员流动、电影票房表现较弱。
6.地产动态：购房贴息带动地产回暖，新房、二手房销售同比改善。
7.高频追踪：9月以来，开工整体偏弱，原油价格高位运行。
8.国内政策：9.28国常会、9.29降息贴息组合拳、10.1求是重要发文、人民日报连发10文聚焦“新机遇新空间新动能”。
9.大类资产：全球股市分化，长端美债收益率回落，美元指数上行，金价小幅上涨。
报告摘要：
看点1：全球政治：中美俄三国最高层会晤可期；美伊谈判仍处僵局；美国中期选举聚焦参议院，众议院特朗普大概率失守。APEC会晤，APEC会议将于11月18-19日在深圳举行，中、美、俄三国最高层大概率同场参会，若出现三方互动，将具有较强的外交信号意义，有望进一步强化大国关系阶段性缓和的预期，为全球经贸注入确定性，对风险偏好形成支撑。美伊谈判，美伊双方仍存核心分歧，停战谈判陷入僵局，短期处于“边打边谈”状态；尽管伊朗尚未正式重开霍尔木兹海峡，但中东原油实际外运量已明显恢复，9月下旬恢复至战前水平的80%，10月初约为战前水平的50%，主要通过沙特的管道运输和阿曼湾的船对船转运进行，伊朗对海峡实际通行的控制力有所弱化。美国中期选举，美国2026中期选举进入白热化阶段，众议院选情相对清晰，参议院仍是后续最大看点。参议院方面，民主党由“追赶”进入小幅领先；众议院方面，民主党优势仍大。往后看，随着投票日临近，选情可能进一步向少数关键州和摇摆选区集中，后续重点关注参院关键席位民调变化，以及两党支持率、经济与通胀议题对独立选民的影响。
看点2：美国经济：9月非农就业大幅降温，8月PCE通胀超预期回落。就业方面，美国9月非农大幅走弱，应有美国2026年劳动节假期相对偏晚的扰动，但考虑到9月失业率出现反弹、时薪增速再度出现回落，指向美国就业仍有隐忧、劳动力市场的结构性压力仍大；通胀方面，美国8月PCE通胀低于市场预期，其中有统计口径调整的较大影响，核心通胀仍有粘性。当前美国核心通胀虽在降温、但仍具有一定粘性，服务通胀仍较顽固，短期可能难以使通胀回落地“足够快”。
看点3：全球经济：9月全球制造业PMI显著回升、中国PMI重回扩张；韩国9月出口大超预期。全球PMI，9月全球制造业景气进一步回升，多数主要经济体处于线上。美国方面，9月制造业与服务业均维持较高景气，价格压力进一步上升。中国PMI，9月中国制造业PMI为50.1%、环比回升0.3个点，略弱于季节性，重回扩张区间；非制造业PMI为50.2%，环比回升1.2个百分点，强于季节性，其中服务业、建筑业PMI分别回升0.9、3.4个点，经济动能有所修复。韩国出口，韩国9月出口大超预期，AI链贡献了9成出口增量，半导体和计算机出口同比分别为262.8%、435.3%，指向全球AI硬件需求仍在持续上行。高频看，9月我国出口预计延续高增、可能超预期。
看点4：全球央行：美欧日10月连续加息概率均降温；中国央行强调“加大逆周期调节力度”，货币宽松还是大方向、降准降息仍可期。
海外央行：全球央行短期均更倾向于先观察，但12月进一步加息的预期仍强。美国方面，弱非农叠加弱PCE，美联储连续加息的必要性下降。截至10/5，联邦基金利率期货隐含的美联储10月加息概率仅为21.6%，但年内加息预期仍略超1次，即定价四季度继续加息的概率仍大；欧元区方面，欧央行仍有进一步加息压力，但欧债风险增加了政策掣肘；日本方面，日央行不乏鹰派呼声，但基本面疲软叠加政府施压带来短期阻力。国内央行：Q3例会定调延续宽松，继续强调“综合运用并适时调整货币政策工具”等，有两点变化值得关注：一是强调“加大逆周期调节力度”、删除了“加大跨周期调节力度”，指向当前经济承压背景下，货币政策更加注重“逆周期调节”，9.29央行已宣布调降PSL利率等一揽子货币政策，后续降准降息仍有可能；二是新增强调“防范市场‘羊群效应’和非理性预期的自我强化”，主要应与7月以来人民币汇率加快升值有关，央行有意避免汇率单边升值。
看点5：假期消费：远距离出行温和增长，近距离人员流动、电影票房表现较弱。交通：假期前5天全国跨区域人员流动量日均3.1亿人次，同比增长0.8%，远距离出行温和增长；假期前5天百城拥堵指数同比-0.7%，指向近距离人员流动有所回落；电影：截至10月5日，2026年国庆档日均票房1.8亿元，较去年同期下降33.3%。按日均票房推算，预计今年国庆档（10月1日-7日）总票房可能达到12亿元，较2025年同期明显回落；旅游：假期前四天，四川、湖北接待游客人次同比分别增长3.6%、5.9%，湖南则同比下降7.1%，各省份旅游出行涨跌互现。整体看，今年国庆假期消费修复力度有限，既受到去年中秋、国庆双节叠加带来的高基数影响，也反映出当前居民消费动力仍然偏弱。
看点6：地产动态：购房贴息带动地产回暖，新房、二手房销售同比改善。高频显示国内地产销售“金九”成色不足；受9.29购房贴息政策的带动，假期前5天与节前相比，新房、二手房销售面积环比增速分别为-24.7%、-56%，均强于季节性；新房、二手房销售面积同比增速均较节前明显回升，由降幅超两成分别升至-9.2%、40.9%。
看点7：高频追踪：9月以来，开工整体偏弱，原油价格高位运行。其中：1）油价：布油受美伊局势反复影响，围绕100美元/桶高位震荡，最高达109.29美元/桶；最新预期四季度布油中枢均价约111美元/桶、全年均价98.4美元/桶。2）供给：水泥发运率回升2.2个百分点，焦化、沥青分别回落1.6、0.1个百分点；化工行业开工率回升，化纤行业开工率回落，PTA开工率环比回升14.9个百分点，江浙地区涤纶长丝开工率环比降3个百分点，弱于季节规律；汽车半钢胎开工率环比回落，强于季节规律。3）需求：沿海8省发电耗煤环比下降，强于季节规律；百城土地成交面积回升，强于季节规律，但绝对值为近年同期次低；钢材表需环比回落、弱于季节规律，绝对值仍为近年同期最低。4）价格：南华工业品价格指数与猪肉价格均回升。
看点8：国内政策：9.28国常会、9.29降息贴息组合拳、10.1求是重要发文、人民日报连发10文聚焦“新机遇新空间新动能”。9.28国常会要求“推出一批务实管用的增量政策”，随后9.29降息贴息组合拳落地，更多增量政策重点关注国常会明确提到的“用好地方政府债务结存限额”（截至2025年底结存限额约1.16万亿），包括盘活的规模、用途、节奏等。10.1《求是》发表文章《加强普惠性、基础性、兜底性民生建设》，以及财政部部长文章《精准有效实施更加积极的财政政策》，后续增量政策方面，除用好地方政府债务结存限额外，将优化实施财政金融协同促内需政策，扩大贴息范围、增加经办机构、适当提高额度。此外，人民日报连发10篇“金轩”署名文章（发改委笔名、意在“经济宣传”），聚焦“新机遇新空间新动能”系列。
看点9：大类资产：全球股市分化，长端美债收益率回落，美元指数上行，金价小幅上涨。国庆期间，全球股市分化，标普500、道琼斯、纳斯达克指数分别上涨2.19%、1.21%、2.75%；恒生指数、恒生科技和纳斯达克中国金龙指数分别下跌1.35%、0.72%、1.14%；德国DAX指数上涨0.99%，法国CAC40、英国富时100指数分别下跌1.25%、0.61%；日经225、韩国综指分别上涨5.89%、1.51%；巴西股市迎来“选举行情”，大涨10.46%；10Y美债收益率下行2bp至5.27%；美元指数走强，一度涨至102.1，人民币升值0.11%至6.70；WTI原油下跌1.08%至89.4美元/桶，伦敦现货黄金上涨0.17%至4164.29美元/盎司，伦敦现货白银上涨1.62%至61.34美元/盎司。
风险提示：政策超预期，地缘政治演化超预期，经济超预期等。
正文如下：
国庆假期、大事不少，总体有喜有忧、喜大于忧，海外方面：中美俄三国最高层可能11月深圳APEC会晤，美伊谈判仍陷僵局；美国非农和PCE双双降温，联储10月加息概率大降；全球制造业PMI回升，韩国9月出口大超预期；国内方面：远距离出行温和增长，购房贴息带动地产销售改善，人民日报连发10文聚焦“新机遇新空间新动能”；资产方面：美股涨、港股跌，选举带动巴西股市大涨，美元、美债利率走高。
看点1：全球政治：中美俄三国最高层会晤可期；美伊谈判仍处僵局；美国中期选举聚焦参议院
中美俄三国最高层可能在11月APEC会晤
APEC第三十三次领导人非正式会议将于11月18-19日在深圳举行，中、美、俄三国最高层大概率同场参会，关注三边会晤可能性。据俄罗斯媒体报道，普京表示11月在APEC领导人非正式会议期间将取得积极成果，释放中俄双边领导人会晤的积极信号。此外，在9月下旬中美最高层达成八点成果共识，表示“两国最高层有意出席对方主办的APEC领导人非正式会议和G20峰会”，特朗普再度来华的可能性也大大提升。综合来看，中、美、俄三国最高层齐聚深圳，存在三方互动或三边会晤的潜在机会，相关安排仍有待官方最终确认。
若出现中美俄三方互动，将具有较强的外交信号意义，有望进一步强化大国关系阶段性缓和的预期，为全球经贸注入确定性，对全球风险偏好形成支撑。
美伊谈判仍处僵局，但中东原油实际外运量明显恢复
美伊双方仍存核心分歧，停战谈判陷入僵局，短期处于“边打边谈”状态。9月底联合国大会期间，美伊进行了间接接触，伊朗向美国递交最新“7天方案”，要求美国解除伊朗石油制裁、解除港口封锁、释放被冻结资产等，之后7天内将开放霍尔木兹海峡；随后，特朗普拒绝了该方案，并称中期选举后将再度轰炸伊朗；伊朗方面态度依然强硬，称如果美国再次发起大规模军事攻击，伊朗将采取更大规模的报复反击，双方谈判陷入僵局。
值得关注的是，尽管伊朗尚未正式重开霍尔木兹海峡，但中东原油实际外运量已明显恢复，伊朗对海峡实际通行的控制力有所弱化。根据Kpler的数据，9月1日-28日中东国家原油实际外运量至少约为1650万桶/日，约恢复至战前水平的80%，主要通过沙特的管道运输和阿曼湾的船对船转运进行；但伴随10月初油轮袭击增加，中东国家原油实际外运量回落至约1000万桶/日（根据图表估计），约为战前水平的50%左右。后续若停战谈判取得突破、海峡正式恢复通行，油价仍有进一步回落空间，反之若美伊重新发生大规模直接军事冲突，能源供给风险可能再度上升。
中期选举选情渐明，参议院仍是关键
美国2026中期选举进入白热化阶段，众议院选情相对清晰，参议院仍是后续最大看点。
参议院：民主党由“追赶”进入小幅领先。截至10月2日，270toWin综合预测为民主党阵营48席、共和党47席、5席胶着（Toss-up）；民主党若要取得控制权仍需实现净增4席。截至10/5，预测市场平台Kalshi给出的参议院控制权概率为民主党65%、共和党35%。这意味着参院仍有较大悬念，但市场已经从此前偏共和党转为明显偏民主党。
众议院：民主党优势依旧十分明显。截至10月2日，270toWin综合预测为民主党220席、共和党200席、15席胶着（Toss-up），共和党防守压力较大。截至10/5，预测市场平台Kalshi给出的民主党控制众院概率已升至91.6%，共和党仅8.4%。
往后看，随着投票日临近，选情可能进一步向少数关键州和摇摆选区集中，后续重点关注参议院关键席位民调变化，以及两党支持率、经济与通胀议题对独立选民的影响。
看点2：美国经济：9月非农就业大幅降温，8月PCE通胀超预期回落
就业方面，美国9月非农数据再度降温，劳动力市场的结构性压力仍大。美国9月新增非农就业仅2.9万人，明显低于市场预期的9万人；前两个月新增就业合计下修6万人，其中8月由+16.2万下修至+13.3万、7月由+2.1万下修至-1.0万；同时，失业率由4.1%升至4.2%，高于预期。结构看，9月教育与卫生健康、建筑业、休闲餐旅等行业就业正增，政府部门、信息业、专业与商业服务等行业9月就业负增。回顾看，8月非农数据公布后，我们曾指出当月数据中包含较强的季调噪音和行业扰动，实际改善幅度没那么大，9月非农数据的回摆进一步印证我们的判断；虽然9月数据的大幅回落中，应有美国2026年劳动节假期相对偏晚的因素在，但考虑到9月失业率也出现反弹、时薪增速再度出现回落，指向美国就业仍有隐忧、劳动力市场的结构性压力仍大。
通胀方面，美国8月PCE通胀低于市场预期，其中有统计口径调整的较大影响，核心通胀仍有粘性。美国8月PCE通胀同比3.4%，低于市场预期的3.7%；8月核心PCE通胀同比3.0%，低于市场预期3.3%。值得注意的是，美国经济分析局（BEA）本次对PCE进行了年度基准与统计方法修订（涉及投资组合管理服务、计算机软件、法律服务三类分项），并将该方法追溯至2021Q1，相关修订在技术上压低了8月PCE通胀读数。如果观察更广泛的核心通胀指标，可以发现：8月截尾均值PCE、中位数PCE、周期性核心PCE同比均出现一定程度回落，同时8月截尾均值CPI、中位数CPI、核心粘性CPI同比也有所下降，但剔除住房后的核心粘性CPI仍出现反弹（这也对应8月超核心PCE同比反弹），对应当前美国核心通胀虽在降温、但仍具有一定粘性，服务通胀仍较顽固，短期可能难以使通胀回落地“足够快”。
看点3：全球经济：全球制造业景气回升；中国PMI重回扩张；韩国9月出口大超预期
全球制造业景气进一步回升
整体看，9月全球制造业景气进一步回升，多数主要经济体处于线上。9月全球制造业PMI升至53.0%，较前值52.3%提高0.7个百分点，明显高于过去12个月均值。分国家看，发达经济体整体维持扩张，美国、欧元区、英国和日本PMI均在荣枯线上方，其中美国仍处较高景气水平；新兴经济体表现有所分化，中国PMI回升至50.1%，韩国、印度景气明显改善，越南仍处扩张区间，而巴西PMI进一步降至44.8%，制造业收缩压力较大。
美国方面，9月制造业与服务业均维持较高景气，价格压力进一步上升。9月ISM制造业PMI为54.5%，较前值小幅回落0.1个百分点，连续第9个月处于扩张区间；结构上，新订单指数回升1.6个百分点至55.3%，就业指数升至52.7%，但生产指数回落至56.7%。值得关注的是，制造业价格指数大幅升至77.9%，较前值上升6.8个百分点；服务业景气也保持韧性。9月ISM服务业PMI小幅回落至54.9%，其中商业活动和新订单分别为56.5%和59.8%，虽较8月高位有所降温，但需求仍处较快扩张。与此同时，服务业价格指数进一步升至74.0%，为2022年7月以来最高，显示美国需求韧性尚可，但成本与通胀压力仍偏高。
国内方面，9月制造业PMI延续修复、重回扩张区间，非制造业景气度超季节性回升。9月制造业PMI为50.1%，环比回升0.3个百分点，略弱于季节性（2016-2025年9月制造业PMI环比变动中位数0.5个百分点），重回扩张区间。9月非制造业PMI为50.2%，环比回升1.2个百分点，强于季节性（2016-2025年9月非制造业PMI环比变动中位数0.4个百分点），重回扩张区间。其中服务业PMI、建筑业PMI分别回升0.9、3.4个百分点。9月综合PMI产出指数环比回升1.2个百分点至50.7%，指向经济动能有所修复。
维持我们报告《》的观点，建议重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号：
1）供给明显改善、需求边际回落，供强需弱格局延续；
2）新出口订单指数小降，但结合高频数据，预计9月出口将延续强势；
3）价格指数明显上行，预计9月PPI再度攀高，产成品库存回落；
4）中小型企业景气度回升，建筑业、服务业用工改善；
5）服务业、建筑业景气度均超季节回升。
综合看，虽然7-8月经济加速下行，但考虑到9月经济动能有所修复，再叠加9.29一揽子政策有助于稳地产、稳投资、稳预期，指向全年“保4.5%”应可实现。
往后看，政策短期重心仍是抓落实、“用好用足”存量政策，包括加快发债和财政支出节奏、贴息政策尽快落地等，后续也应会有更多增量政策，紧盯9.28国常会明确指出的“用好地方政府债务结存限额”（截至2025年底结存限额约1.16万亿），以及紧盯可能的促消费政策。
韩国9月出口创历史新高，中国9月出口可能超预期
韩国9月出口大超预期，AI链（半导体、计算机）贡献了9成出口增量。9月韩国出口同比增83.5%，高于前值68.7%和彭博一致预期62.5%，再创历史新高。结构上看，AI链贡献了约9成出口增量：9月韩国半导体出口同比大增262.8%（前值209%），创历史新高，占当月总出口额的比重升至49.9%，拉动当月出口约66.2个百分点；计算机出口同比增435.3%，拉动当月出口约8.7个百分点，指向全球AI硬件需求仍在持续上行。
高频数据看，9月我国出口预计延续高增、可能超预期。历史上看，韩国自我国进口同比与我国出口同比呈正相关关系，相关系数约为0.73。9月，韩国自我国进口同比增42.8%，高于前值32.7%，创年内新高；同时我国港口集装箱吞吐量也远超历史同期（出口数量的代理指标），9月同比增10.4%，高于8月的0.3%。综合来看，9月我国出口同比大概率维持在20%以上，存在超预期可能性。
看点4：全球央行：美欧日10月连续加息概率均降温；国内货币宽松仍是大方向、降准降息仍可期
海外方面：全球央行短期均更倾向于先观察，但12月进一步加息的预期仍强。
美国方面，弱非农叠加弱PCE，美联储连续加息的必要性下降。近期美国通胀和就业数据均边际降温，尤其9月非农仅新增2.9万人、失业率升至4.2%，使连续加息的必要性下降。截至10/5，联邦基金利率期货隐含的美联储10月加息概率仅为21.6%，但年内加息预期仍有1.052次，即定价四季度继续加息的概率仍大。
往后看，本轮更可能是一轮温和、间歇式的加息，而非传统意义上的连续大幅紧缩周期，预计年内大概率最多再加一次，10月大概率不加，若美伊短期能达成新的协议、油价显著回落，12月大概率也不会加。对资产，科技股调整过后、应是再次布局的机会。
欧元区方面，欧央行仍有进一步加息压力，但欧债风险增加了政策掣肘。欧元区9月通胀升至3.8%，综合PMI升至53.1%，经济和通胀均支持进一步收紧；但近期法国财政和政治风险推动法德国债利差明显走阔、金融条件收紧，加息预期有所回落。拉加德也指出，长端利率的显著上行将放缓经济增长，并抑制能源价格向整体通胀的传导。
日本方面，日央行不乏鹰派呼声，但基本面疲软叠加政府施压带来短期阻力。9月会议主要意见显示，部分委员主张加快政策正常化、较快向中性利率靠拢，但消费和服务通胀表现仍偏弱；与此同时，日本政府也要求审慎评估此前加息的累积影响。综合来看，日央行中期加息方向尚未改变，但10月连续加息的必要性和迫切性均有所下降。
国内方面：9.19中国人民银行货币政策委员会召开2026年第三季度例会。
简评：
例会定调基本延续此前政治局会议、Q2货政报告等，货币宽松还是大方向，强调“加大逆周期调节力度”，降准降息仍可期。包括“综合运用并适时调整货币政策工具”、“保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”、“推动货币政策操作框架改革完善”。主要有两点变化值得关注：一是删除了“加大跨周期调节力度”、强调“加大逆周期调节力度”，指向当前经济承压背景下，货币政策更加注重“逆周期调节”，9.29央行已宣布调降PSL利率等一揽子货币政策，后续降准降息仍有可能；二是新增强调“防范市场‘羊群效应’和非理性预期的自我强化”，主要应与7月以来人民币汇率加快升值有关，央行有意避免汇率单边升值。
看点5：假期消费：远距离出行温和增长，近距离人员流动、电影票房表现较弱
远距离人员流动温和增长。远距离出行方面，假期前5天全国跨区域人员流动量（包括营业性旅客运输人数和高速公路、普通国省道非营业性小客车出行人数）日均3.1亿人次，较2025年同期增长0.8%。近距离出行方面，假期前5天百城拥堵指数同比-0.7%，指向近距离人员流动相对低迷，可能与更多人选择远程出行有关。
省份假期游客人数同比涨跌互现。目前全国十一假期旅游数据尚未发布，湖南、四川、湖北等部分省份发布了假期前四天数据。据当地文旅厅统计，假期前四天与2025年同期同口径相比，四川、湖北接待游客人次同比分别增长3.6%、5.9%，湖南同比下降7.1%。
电影票房同比明显回落。截至10月5日，2026年国庆档票房总票房仅8.9亿元，日均票房约1.8亿元，较去年同期下降33.3%。按日均票房推算，预计今年国庆档（10月1日-7日）总票房可能达到12亿元，较2025年同期明显回落。
整体看，今年国庆假期消费修复力度有限。远距离出行温和增长，近距离人员流动、电影票房表现较弱。我们认为，一方面，去年中秋、国庆双节叠加抬高了基数；另一方面，当前居民消费动力仍然偏弱。
看点6：地产动态：购房贴息带动地产回暖，新房、二手房销售同比改善
9月以来，国内地产销售偏弱，“金九”成色不足，新房、二手房销售同比增速均走弱。在此背景下，稳地产政策再度加码：
9月29日，财政部、央行、金融监管总局宣布实施居民购房贷款贴息政策，对符合条件“首套、120平以下、150万以下”三大条件的住房商业贷款给予年化1个百分点、最长5年的财政贴息（具体可参考前期报告《贴息降息组合拳，怎么看、怎么办？》。
国庆假期期间，政策效果初步显现，新房、二手房销售较节前均有所改善，环比表现强于季节性，同比增速明显回升，整体地产销售呈现边际修复迹象。
>新房销售方面：环比增速看，截至10月5日，30城商品房成交面积较上周环比为-24.7%，强于季节性（2019-2025年同期环比均值为-42.5%）。同比增速看，国庆假期期间（10月1-5日），30城商品房成交面积同比增速-9.2%，较节前一周同比-29.3%明显回升。分城市看，假期地产销售修复主要集中在一、二线城市。一、二线城市商品房成交面积分别同比增长32.2%、6.5%，较节前一周的-9.5%、-36.7%明显改善；三线城市同比下降62.9%，较节前一周的-38.3%有所扩大，销售仍处低位，修复节奏相对偏慢。
>二手房销售方面：环比增速看，截至10月5日，18城二手房成交面积较上周环比为-56%，强于季节性（2019-2025年同期环比均值为-72.7%）。同比增速看，假期期间（10月1-5日），18城二手房成交面积同比40.9%，较节前一周同比-25.5%明显回升。
看点7：高频追踪：9月以来，开工整体偏弱，原油价格高位运行
油价：美伊局势反复，布油9月波动上行
2026年9月以来，布油走势主要受美伊局势反复驱动，地缘风险溢价快速起落，导致油价高波动。价格从95.19美元/桶升至100.2美元/桶，涨幅约5.28%，期间最高109.29美元/桶、最低94.71美元/桶。9月初美伊冲突升级、制裁加码、航运受扰，油价突破100美元/桶并冲高；9月中下旬双方在联大期间恢复接触，伊朗提出七日内重开霍尔木兹海峡的条件，沙特管道重启，油价回落至95美元/桶附近；月末特朗普拒绝伊朗停火方案并增派航母，供应中断担忧再起，油价重新站上100美元/桶。最新预期四季度油价中枢抬升至约111美元/桶，全年均价升至98.4美元/桶。
供给：上游开工整体偏弱，中下游开工分化。
9月以来，上游开工率整体偏弱、仅水泥环比回升，其中：水泥偏强，高炉环比持平，焦化、沥青回落。9月以来，全国247家样本高炉开工率均值环比与8月均值持平，为82.5%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为降0.2个百分点），相比2025年同期偏低0.7个百分点。焦化企业开工率均值环比8月下降1.6个百分点至63.5%，弱于季节规律（2019-2025年同期平均变化为0.0个百分点），相比2025年同期偏低7.5个百分点。石油沥青装置开工率均值环比8月下降0.1个百分点至23.0%，为近年同期最低，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升1.2个百分点），相比2025年同期偏低11.4个百分点。水泥发运率均值环比8月上升2.2个百分点至40.5%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升2.6个百分点），相比2025年同期偏高0.5个百分点。
9月以来，化工行业开工率回升，化纤行业开工率回落。9月以来，PTA开工率均值环比升14.9个百分点至70.6%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为升1.5个百分点），相比2025年同期偏低4.6个百分点、相比2019年同期偏低16.8个百分点。江浙地区涤纶长丝开工均值环比降3.0个百分点至84.3%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为增0.7个百分点），相比2025年、2019年同期分别偏低9.8、14.1个百分点。
9月以来，汽车开工率回落、强于季节规律。9月以来，汽车半钢胎开工率均值环比回落0.8个百分点至64.2%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为降1.0个百分点），相比2025年同期偏低7.9个百分点、相比2019年同期偏低2.1个百分点。
需求：发电耗煤回落，土地成交、钢材表需有所回升。
本部分主要跟踪9月以来发电耗煤、钢材表需、拿地等生产复工相关指标，其他线下消费相关指标详见报告第5（假期消费）、第6（地产）部分
沿海8省发电耗煤环比下降，强于季节规律。9月以来，沿海8省发电日均耗煤环比8月回落6.9%至218.6万吨，强于季节规律（2019-2025年同期均值为降9.4%），相比2025年同期偏低2.9%。
百城土地成交面积环比回升，强于季节规律。9月以来，百城土地成交面积均值环比8月回升18.5%，强于季节规律（2020-2025年同期均值为升16.7%），绝对值仍为近年同期次低，相比2025年同期偏低24.3%。
钢材表需环比回落、弱于季节规律，绝对值仍为近年同期最低。9月以来，钢材表需均值环比8月降0.3%至817.8万吨，弱于季节规律（2019-2025年同期环比均值为4.0%），绝对值仍为近年同期最低，相比2025年同期偏低5.8%。其中：螺纹钢表需均值环比回升4.1%，弱于季节规律（2019-2025年同期环比均值为9.6%），绝对值也为近年同期最低，相比2025年同期偏低10.1%。
价格：南华工业品和猪肉价格均上涨。
9月以来，南华工业品指数均值环比上涨7.0%，同比涨幅为14.7%；猪肉价格均值环比上涨2.4%至约16.4元/公斤，同比下跌16.9%。
看点8：国内政策：9.28国常会定调、9.29降息贴息组合拳、求是重要发文、人民日报连发10文“新机遇新空间新动能”
中共中央：《求是》发文《加强普惠性、基础性、兜底性民生建设》
事件：10月1日，《求是》发表总书记重要文章《加强普惠性、基础性、兜底性民生建设》。
主要内容：这是总书记2012年11月至2026年1月期间有关重要论述的节录。文章强调，发展经济的根本目的是更好保障和改善民生，抓民生也是抓发展。要把发展经济和改善民生有机统一起来，制定经济发展政策同步嵌入改善民生的要求，制定民生政策同步考虑促进经济发展的效应，使民生改善和经济发展有效对接、相得益彰。
财政部：《求是》发文《精准有效实施更加积极的财政政策》
事件：10月1日，《求是》发表财政部部长重要文章《精准有效实施更加积极的财政政策》。
主要内容：文章要求，锚定全年经济社会发展目标全力以赴抓好财政重点任务落实，包括更加注重扩大国内有效需求、更加注重科技赋能、更加注重民生保障、更加注重推进基层财政平稳运行、更加注重推进财政科学管理5方面。
简评：针对抓好后续财政重点任务落实，提到不少增量政策，重点关注：优化实施财政金融协同促内需政策，扩大贴息范围，增加经办机构，适当提高额度；研究出台安排使用地方政府债务结存限额等增量政策，提高地方一般公共预算保障能力和支持扩大有效投资；强化资金保障和政策供给，推动传统产业转型升级，培育壮大新兴支柱产业和未来产业等。
财政部等：降息贴息组合拳
事件：9月29日，财政部、央行、金融监管总局宣布实施居民购房贷款贴息政策，央行宣布调整完善若干货币政策工具。
主要内容：本轮政策通过购房贴息、PSL降息扩围、结构性再贷款加码，进一步强化对地产、基础设施、科技创新、民营小微等重点领域的支持（详见此前报告《贴息降息组合拳，怎么看、怎么办？》）。
>稳地产：购房贴息由地方试点上升至全国层面，有助于推动部分观望需求释放，“首套、120平以下、150万以下”三大条件的设置，旨在“将有限的财政资金用于普惠更多的刚需群体”、属于精准的结构性“放水”；效果上，更利好低房价城市、及大城市远郊；
>稳基建： PSL利率下调0.25个百分点并将“六张网”建设纳入支持范围，一方面降低政策性银行中长期资金成本，另一方面同时覆盖传统基建和新型基础设施建设，兼顾短期稳基建、扩内需以及中长期培育新质生产力；
>稳民企：增加支农支小再贷款额度，旨在增加中小微民营企业的信贷支持；
>促科技：增加科技创新和技术改造再贷款额度、并提供再贷款支持比例，进一步增强银行向科技型中小企业、设备更新项目，有助于引导银行加大对中小科技型企业贷款投放。
简评：本轮一揽子组合拳，旨在稳地产、稳基建、稳民企、促科技，既回应了经济压力之下增量政策的必要性，也回应了财政金融政策加强协同的必要性，其中：本次购房贴息设定了三个硬性条件，属于精准的结构性“放水”、并非全面刺激。倾向于认为，本次组合拳有助于稳增长预期、也有助于稳市场预期，预计后续还有增量政策，紧盯9.28国常会明确指出的“用好地方政府债务结存限额”，以及可能的促消费政策。
国常会：加大宏观政策逆周期调节力度
事件：9月28日，国常会研究宏观政策发力提效、促进有效投资有关工作。
主要内容：针对当前经济运行中出现的问题，要加大宏观政策逆周期调节力度，推动经济持续向新向优向好发展，努力完成全年经济社会发展目标任务。
>要加紧加力推动各项政策落地落实，存量政策要进一步增强实施效能，加快各类债券发行使用进度，推动“十五五”规划、“六张网”实施方案等明确的重大工程项目尽早开工建设，推进老旧水库、老旧粮库改造提升，加力实施扩投资、促消费贴息政策。
>推出一批务实管用的增量政策，优化财政支出安排，用好地方政府债务结存限额，综合运用并适时调整货币政策工具，增加科技创新和技术改造、支农支小等再贷款额度，研究出台稳定房地产市场、促进就业增收等政策措施。要上下协同合力稳投资，高质量做好项目准备，激发民间投资活力，加强投资项目要素保障，提高投资审批效率。要继续研究储备提振内需的政策举措，谋划更多带动性强的工作抓手，完善相关配套措施，鼓励有条件的地方先行先试。
简评：会议明确提出，要根据形势变化推出一批务实管用的增量政策，9.29推出的财政对房地产定向贴息、PSL降息扩围、科技创新和技术改造再贷款扩容、支农支小再贷款加码等措施，应是对国常会部署的快速落实。后续更多增量政策也应会“及时谋划”，其中重点关注国常会明确提到的“用好地方政府债务结存限额”（截至2025年底结存限额约1.16万亿），包括盘活的规模、用途、节奏等。
人民日报连发10篇“金轩”署名文章
事件：从9月25日至10月4日，《人民日报》连续10天刊发10篇署名“金轩”的文章，“金轩”，取“经济宣传”之意，是发改委使用的笔名。
主要内容：“新机遇新空间新动能”系列“金轩”署名10篇文章已全部刊发完毕，围绕新兴支柱产业、未来产业、智能经济、现代综合交通运输体系、物流、高水平安全、服务业、新场景、民营企业、国内市场等，多角度展现了中国经济发展的新前景。
看点9：大类资产：全球股市分化，长端美债收益率回落，美元指数上行，金价小幅上涨
国庆假期期间（10/1-10/6），全球大类资产表现如下：
>股市：全球股市分化，非农疲软令加息预期降温，美股与日韩领涨，港股中概及英法承压。其中：1）美股：标普500、道琼斯、纳斯达克指数分别上涨2.19%、1.21%、2.75%；2）港股、中概股：恒生指数、恒生科技和纳斯达克中国金龙指数分别下跌1.35%、0.72%、1.14%。3）欧洲股市：德国DAX指数上涨0.99%，法国CAC40、英国富时100指数分别下跌1.25%、0.61%；4）日韩股市：日经225、韩国综指分别上涨5.89%、1.51%；5）巴西股市迎来“选举行情”，随着总统选举竞争趋于激烈，圣保罗IBOVESPA指数上涨10.46%。
>债市：长端美债收益率下行。10Y美债收益率下行2bp至5.27%；10Y德债收益率下行12BP至3.52%；10Y日债收益率上行4.6bp至3.10%。
>外汇：美元上涨，人民币走强。主因全球债市抛售推高长端美债收益率，叠加中东冲突升级激发避险需求，美元指数走强，最高涨至102.1，收于101.8；人民币汇率走强，人民币升值0.11%至6.70；欧元、日元汇率分别贬值0.62%、0.43%，英镑汇率升值0.09%。
>商品：黄金价格小幅上涨。WTI原油下跌1.08%至89.4美元/桶。伦敦现货黄金小幅上涨0.17%至4164.29美元/盎司；伦敦现货白银上涨1.62%至61.34美元/盎司。
风险提示：
1、政策超预期，稳增长政策加码的力度、节奏超预期，包括财政、货币及地产等政策明显超出预期，可能导致经济基本面、市场流动性及资产价格走势偏离预期。
2、地缘政治演化超预期，美伊局势、中美关系等存在较大不确定性，若冲突超预期升级或缓和，可能通过能源价格、全球贸易、供应链及风险偏好等渠道影响市场。
3 、 经济超预期，国内外经济运行可能与预期存在较大偏差，包括房地产下行幅度超预期、出口表现超预期等，进而影响增长、企业盈利及宏观政策的力度与节奏。
