文丨军军编辑丨百进
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为2400字）
【正经社“白酒排位赛”观察之36】
10月28日晚，酒鬼酒披露2026年三季报：前三季度，营收7.00亿元，同比下降7.8%；归母净利润530.03万元，同比扭亏、增长154.05%；第三季度单季仍亏702万元，亏损幅度明显收窄。
正经社注意到，如果只看这几年的新闻标题，这家公司好像一直在出事：甜蜜素、换帅、内参酒倒挂、业绩暴跌。截至目前，它的市值约110亿元上下，较2021年的高点缩水接近90%。
当年那些动静，对现在到底有没有影响？要回答这个问题，得先把那几件事说清楚，再看今天的酒鬼酒长成了什么样。
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甜蜜素那一下
先把时间线摆准。2019年12月18日，前总经销商石磊向湘西州市场监管局实名举报，称其2012年买断定制并总经销的”54°500ml老酒鬼酒”被检出甜蜜素。12月23日，酒鬼酒开盘一字跌停，市值蒸发约12.7亿元。
事情随后出现了几个关键节点。12月24日至25日，湖南省市场监管局对长株潭市场流通的酒鬼酒相关产品专项抽检30批次，均未检出甜蜜素；省局还同时公布，2017—2019年各级监管部门对酒鬼酒产品抽检共64批次，全部合格。
12月26日，湘西州局以”该纠纷已经湖南省高院终审判决”为由，向石磊送达不予受理告知书，酒鬼酒股价当日反弹6.74%。
这里有一个常被误读的口径必须说清楚：涉事的是经销商买断定制的54度老酒鬼酒，不是内参酒。官方”复检合格”只覆盖市场流通的30批次产品；石磊库存的约4.88万瓶争议酒，始终没有被监管部门检测，而是被查封禁止流通。法院终审判决酒鬼酒接受退货、驳回其他诉请，整个过程没有官方召回公告。
正经社认为，这场风波的性质，与其说成产品安全问题，不如说成经销纠纷和定制酒治理问题的集中爆发。它对酒鬼酒的直接伤害是有限的：2019年，营收15.12亿元、增长27.38%，归母净利2.99亿元、增长34.5%。但它把一个隐患亮了出来——买断定制、总经销、包材与库存权责不清，渠道体系里埋着雷。
后来证明，真正让酒鬼酒付出代价的，也是渠道，而不是那一纸检测报告。
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内参的过山车
甜蜜素之后，酒鬼酒迎来了自己最风光的几年。王浩2018年3月出任董事长，提出”百亿目标”三步走。内参酒放量狂奔：2019年系列收入3.31亿元，2021年冲到10.34亿元，2022年11.57亿元；整体营收从2019年的15.12亿元，一路做到2022年营收40.50亿元、归母净利10.49亿元。
2021年年中，内参酒批价一度站上820—830元，渠道利润率12%-15%，比同期普五、国窖1573都高。
转折来得同样快。营收方面，2023年，降到28.30亿元；2024年，降到14.23亿元；2025年，只剩11.08亿元；归母净利润，从10.49亿元一路跌到2024年的1249万元，再到2025年亏损3395万元。
这是酒鬼酒2014年以来首次年度亏损。
崩盘的中心是内参酒的价格体系。2019年，内参酒零售指导价被提到1499元/瓶，与飞天茅台指导价同档，市场根本接不住这个价。批价从2021年的820—830元，回落到2023年的约750元，到2026年已经倒挂至600元以下。
酒鬼酒先后用配额制限供、停接订单来稳价：2022年9月启动配额制，2023年7月停接52度500ml内参酒订单，2023年10月又对全国市场所有产品停止接收销售订单。价格没稳住，渠道先伤了：经销商数量从2023年末的1774家，降到2026年6月末的662家，三年少了六成多。
正经社注意到，管理层也在反复换。董事长从王浩换成2024年2月的高峰，总经理从董顺钢到程军、郑轶，再到2024年12月程军回归。
战略口号从”百亿目标”变成”精品酒企”。内参系列收入，则从2022年的11.57亿元，萎缩到2025年的1.68亿元，三年缩水约85%。
这才是酒鬼酒真正的大动静：不是某一次舆情，而是高端化叙事、价格体系、渠道网络和管理层预期同时转向。甜蜜素只是开场哨。
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现在咋样了
正经社梳理发现，最直观的变化是战略收缩。酒鬼酒从全国高端标杆，退回区域与圈层。年报分地区口径里，华中大区收入占比已经占到六成以上，湖南大本营的权重明显上升；SKU大幅精简约60%，聚焦”2+2+2”战略单品体系；不再讲”百亿”，改讲”精品”。
但基本盘没有塌。一个变化是胖东来：2025年，胖东来以1.96亿元销售额成为酒鬼酒第一大客户，占全年销售额的17.66%。双方联名的”酒鬼·自由爱”，52度馥郁香，定价200元一瓶，胖东来自己披露综合成本168.26元、锁定毛利率15.87%。
2026年上半年，酒鬼系列收入同比增长16.04%，是三大系列里唯一增长的，券商判断主要来自”自由爱”贡献。
另一个是光瓶：今年9月，750ml湘泉新品以65元定价登陆胖东来，切入高线光瓶赛道。
价格治理也在动真格。2026年7月15日，内参销售公司宣布52度500ml内参酒战略价上调30元/瓶，即日起至8月15日暂停发货，强制渠道去库存。停货一个月再提价，动作很硬，指向的是倒挂多年的价盘。
库存端，成品酒库存从2022年末的7375吨降到2026年上半年的5063吨，券商口径是”已回落至相对合理区间”。
盈利也出现了拐点信号。一季度归母净利重回正增长，上半年增长37.57%，前三季度净利530万元转正，第三季度单季亏损收窄到702万元。修复主要来自费用压缩和低基数，营收还在下滑，所以还不能叫反转，至少不是一路向下。
还有一件事没变：2025年度虽然亏损，仍然每10股派3元，分红没有中断；2024年度则是每10股派6元。
所以当年那些影响，今天都还在，只是形态变了：从做大规模，变成做实动销；从价格标杆，变成渠道秩序；从内参神话，变成胖东来、湘泉和区域市场这些更具体的东西。
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它还得起
这份三季报给出的信息并不复杂：营收还在磨底，利润刚转正，价盘治理在进行中。接下来真正要盯的是三个数。
第一个是内参批价。停货加提价之后，倒挂能不能收窄。内参系列收入已经缩到1.68亿元，再坏也坏不到哪去了，但批价如果还稳不住，“内参”这个牌子就只能退回小众圈层，高端化的故事也就讲完了。
第二个是合同负债。它从2023年末的4.48亿元，一路降到2026年上半年的1.22亿元。经销商数量已经砍到662家，合同负债什么时候止跌回升，比利润增速更能说明渠道信心有没有回来。
第三个是胖东来之外的第二增长极。“自由爱”证明了联名定制这条路能走通，但一个客户占了17.66%，集中度也在上升。湘泉光瓶能不能在更多渠道复制，决定了酒鬼酒是找到了新曲线，还是只换了一个大经销商。
正经社想说的是，当年的动静，到今天其实回答了一个朴素的问题：
白酒的品牌和渠道都是慢功夫，急不得。内参酒曾经想一步跨进茅台的价位带，结果价格、渠道、团队三连摔。
现在的酒鬼酒，开始把每一步走小、走实。这不是一个失败者的故事，而是一家公司在还过去十年的账——好在，它还得起。【《正经社》出品】
CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
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