9月下旬以来，A股出现了一轮快速回调，融资余额收缩、成交低迷，投资者情绪明显转弱。而进入10月中旬，调整进一步加速：尤其是上周四，A股遭遇了一场以科技股为核心的全面杀跌：当日深证成指收跌2.43%，创业板指大跌2.92%，双双创下阶段性新低。

这当中，科技板块无疑成为重灾区：通信设备、半导体、电子元器件、存储芯片集体重挫，这也导致大盘不断创下阶段性新低，虽然有神秘大体量资金正借道宽基工具左侧大举买入稳定指数，但依然有不少投资者对于牛市的信心产生了强烈的动摇。

就在这一敏感时刻，国际顶级投行瑞银证券发布了一篇研报，名为《中国股票策略：现在是买入A股的好时机吗》，对于近期行情及后续展望进行了深度的研判。

一、下跌原因：筹码过于拥挤

瑞银首先强调，本轮A股走弱与今年7月的回调有本质区别。

具体而言，7月回调的触发因素是全球科技叙事降温和快速去杠杆；而近期回调，更多由高度拥挤的科技持仓集中平仓所驱动。换言之，7月是“外部冲击型”下跌，本轮则是“内部结构调整型”下跌，两者的修复路径截然不同——前者需要等待全球风险偏好回暖，后者则主要依赖筹码出清和交易结构的再平衡。

数据可以说明问题。根据公募基金二季报，大科技板块超配比例显著上升至18.5%的历史新高，超过2015年第四季度16.2%的前期峰值，并接近大消费板块在2010年第三季度创下的22.8%的历史峰值。

事实上，自2025年第二季度以来，主动管理型科技赛道基金规模占全部主动管理型公募基金资产的比例快速上升，二季度已升至历史高位。公募基金可能已自第三季度起重新平衡行业配置。换句话说，当科技板块成为公募最拥挤的交易之一时，任何外部扰动都容易触发集中减仓，电子、通信等前期强势方向因此首当其冲。这种拥挤度的形成并非一日之功，它反映了过去一年多来市场对AI产业趋势的高度共识，但共识越强，退出时的摩擦成本也越高。

第二个压力来自公募基金“回本赎回”的负反馈。

部分公募基金投资者在2026年第二季度回本后赎回了持仓；一些在5月至6月市场上涨期间买入的投资者，则选择在8月市场反弹、收复亏损后赎回。这可能在短期内给A股带来一定的卖出压力。瑞银通过分析偏股混合型基金指数相对沪深300的超额收益与主动管理型权益基金份额变动的关系，清晰捕捉到了这一赎回压力的轨迹。这种行为模式在A股历史上并不罕见——当基金净值回到成本线附近时，大量“套牢盘”选择解套离场，形成阶段性的供给冲击。

第三个压力来自外部流动性预期的收紧。

地缘政治、美债收益率和油价波动通过影响通胀预期，促使美元流动性收紧，压制了市场风险偏好。与此同时，融资余额持续收缩，杠杆资金逐步退出。2026年9月融资余额减少965亿元人民币，虽然下降速度较7月单月减少4080亿元已有所放缓，但仍在持续。摩根大通也指出，CME FedWatch预计到2026年底/2027年还将有1次/3次加息，全球流动性收紧周期进一步压制了沪深300未来12个月市盈率。

不过，瑞银特别注意到一个关键信号：自2026年初以来，科创50指数和创业板指总体上一直与纳斯达克100指数同向变动，但近期两者表现出现明显分化。这说明本轮A股调整与全球科技叙事的相关性较为有限，更多是内部筹码结构和交易行为的问题，而非全球科技基本面的恶化。

这一判断至关重要：如果下跌源于全球科技周期的逆转，那么修复将遥遥无期；但如果只是内部筹码出清，一旦卖压释放完毕，市场便能较快找回自身节奏。

二、买入机会研判：下行风险有限

对于“现在是买入A股的好时机吗”这一核心问题，瑞银给出了明确的积极回答。其论据建立在三个关键支柱之上。

第一，宽基ETF大规模流入，关键点位支撑强劲。

瑞银注意到，近期主要A股宽基指数ETF的成交额迅速上升。自2024年以来，每当上证综指迅速回落至关键点位以下（2024年的3000点、2025年的3200点，以及2026年的3800点），ETF均持续录得资金流入。

不同于2024年至2025年ETF流入主要集中在沪深300 ETF，近期流入资金更广泛地分布于沪深300、中证500、中证1000、创业板指和科创50 ETF。这种分布的变化本身也透露出一个信号：承接资金不再只盯着大盘蓝筹，而是开始向中小盘和成长风格扩散，说明机构对市场整体的估值认可度在提升，而非仅仅出于防御目的配置权重股。在近期市场大幅回调期间，一些宽基ETF的成交额迅速放大，此后的若干交易日又持续出现大规模净流入。这种“越跌越买”的行为，意味着沪指关键点位附近的承接力度较强，下跌空间相对有限。

第二，A股盈利仍处于上行周期。

全部A股盈利同比增速从2026年第一季度的9.3%加快至第二季度的29.4%，推动2026年上半年盈利增长19.5%。瑞银预计2026年全年A股盈利增长15%。值得注意的是，尽管A股近期有所回调，市场一致盈利预测仍保持在较高水平。从结构上看，非金融板块盈利增速更为强劲——2026年上半年A股剔除金融后盈利增长21.7%，剔除金融、石油石化和化工后增长12.7%，显示盈利复苏具有广泛基础，而非仅由少数板块支撑。这一结构特征意味着，即使部分高估值板块出现回调，整体市场的盈利底座依然稳固。

第三，科技板块交易拥挤程度已大幅缓解。

从交易数据看，大科技板块的周成交额占全部A股成交额的比例已回落至2026年4月初的水平，目前为37.2%，显著低于7月初49.7%的历史峰值。按成交额排序居前1%、前5%及前10只股票的成交额占全部A股成交额的比例，也已降至2026年4月初的水平。这表明尾部风险和持仓拥挤已在很大程度上得到释放。

综合以上三点，瑞银的结论是：A股市场面临的下行风险似乎有限。不过，瑞银也审慎地指出，投资者风险偏好的修复可能需要时间，因此短期内场外资金似乎不太可能迅速回流。这意味着市场更可能以震荡磨底、结构轮动的方式完成修复，而非立刻转向全面上涨。

三、布局方向：沿四条主线展开

在具体配置方向上，瑞银及摩根大通的策略观点提供了清晰指引。

方向一：AI产业链精选，聚焦估值合理的细分领域。

瑞银将AI列为最重要的投资主题，认为中国在AI领域处于全球较领先位置，且中国AI产业链与美股相关性较低，为国际资金提供了重要的风险分散作用。摩根大通同样将AI视为杠铃配置中增长端的核心主线，但强调应精选估值合理的AI子板块以缓冲下行风险，具体看好存储和服务器/交换机ODM/OEM两个垂直领域，认为这两个领域未来12个月市销率合理且销售同比增速可观。

摩根大通还指出，万得一致预期显示沪深300信息技术板块未来12个月每股收益同比增速预计达53%，是最有可能通过盈利增长抵消市盈率收缩的板块。此外，中国近期发布的《关于发展新质生产力的意见》专门设置第10条详细阐述“AI+”行动的实施，配套算力、算法、数据供给等具体执行抓手，释放出对AI板块明确的政策优先级信号。

方向二：高股息资产搭建防御底仓。

摩根大通继续看好杠铃策略，防御端配置高股息标的。研究显示，在美债熊陡环境下，高股息标的对市盈率收缩的敏感度往往较低。近期市场表现也印证了这一判断——在AI主题全线下跌的同时，领涨的正是高股息板块（如银行和水电）、周期性板块（如航运）以及政策博弈标的（如房地产）。对于希望降低组合波动的投资者而言，高股息资产仍是当前环境下重要的“压舱石”。

方向三：“反内卷”政策驱动下的周期机会。

瑞银指出，随着“反内卷”持续推进推动PPI跌幅收窄，周期风格有望跑赢防御风格。PPI回升将直接改善工业企业利润，重点关注煤炭、钢铁、光伏、锂电等具备国企占比高、集中度高、价格弹性大特点的行业。一旦行业格局优化、价格秩序修复，这些方向的业绩改善确定性较强。

方向四：企业出海与全球竞争力。

瑞银建议关注中国企业出海与全球竞争力主题，配置有出海潜力的头部企业。摩根大通区域策略师亦指出，当前AI硬件层的经济效益非常乐观，供需紧张格局预计至少持续至2028年，使得亚洲企业拥有显著的定价权，叠加出货量增长，有望推动整个生态的净利润在2028年突破1万亿美元。

至于在配置节奏上，瑞银认为2026年上半年市场环境更为有利——长线外资通常在年初进行配置决策，一季度也是险资传统重要配置窗口期，居民存款亦可能继续向权益市场转移。摩根大通维持沪深300指数2026年底基准情景下5200点的目标点位，基于一致预期未来12个月每股收益同比增长19%。

投资者可重点关注两个信号：一是国产算力、半导体等核心权重能否逐步止跌；二是三季报盈利兑现情况。在信号明朗之前，保持“AI精选+高股息防御”的哑铃型配置，攻守兼备，是当前环境下较为理性的策略选择。

总体而言，瑞银这份报告传递的核心信息是：近期A股回调并非基本面转向，而是拥挤交易、赎回压力和外部流动性扰动的共振。随着筹码出清、ETF承接和盈利上行周期延续，市场下行风险已相对有限。 对于中长期投资者而言，当前更像是一个可以逐步布局的窗口，而非需要恐慌离场的时点。

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本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院高级研究员付一夫。

编辑：胡伟